Wiceprzewodniczący rady nadzorczej: zastępca, dubler czy konkurent?

Tweet about this on TwitterShare on LinkedIn23Share on Facebook0

Statuty i regulaminy rad nadzorczych często zawierają nonsensy na temat wiceprzewodniczącego rady, a ich autorzy nie znają prawa ani techniki prac rady.

W świetle polskiego prawa wiceprzewodniczący rady nadzorczej w spółce akcyjnej jest bladym cieniem przewodniczącego. Kłopot z nim taki, iż po stwierdzeniu, że jest to funkcja pozorna, pojawiają się rozliczne wątpliwości. Zastępca przewodniczącego rady ma do roboty niewiele, albo nawet nic, ale może przecież wiele napsuć. Wspomniano o nim, zgoła mimochodem, zaledwie w dwóch przepisach Ksh: jeden zakazuje radzie wyboru (m.in.) wiceprzewodniczącego rady, oraz odwołania go i zawieszenia, inaczej niż na posiedzeniu; drugi pozwala mu otworzyć walne zgromadzenie w zastępstwie przewodniczącego rady nadzorczej.

Nic w tym dziwnego. Ramy prawne przewodniczącego rady nadzorczej są wprawdzie ciasne, ale elastyczne, pozwalają piastunowi tej funkcji przydać jej znaczenia dzięki jego aktywności, osobowości, kwalifikacjom, co w praktyce może znaczyć, że na aktywność jego zastępcy zabraknie już miejsca. Rada jest ciałem kilku–, z rzadka tylko kilkunastoosobowym, zatem przewodniczący może nią sprawnie kierować bez pomocy zastępcy. Lecz nawet trzyosobowe rady wybierają wiceprzewodniczącego. Z drugiej strony – nie zdziwiłbym się, gdyby jakaś rada nie wybrała wiceprzewodniczącego stwierdziwszy brak takiej potrzeby, albo przez zapomnienie.

Można dorozumiewać, że wiceprzewodniczący rady nadzorczej zastępuje przewodniczącego na jego polecenie, ale nie we wszystkim. Nawet kiedy funkcja przewodniczącego wakuje, wiceprzewodniczący nie wstępuję w nią automatycznie, pozostając przy skromniejszych uprawnieniach. O ornamentacyjnym charakterze tej funkcji niech świadczy, że w niektórych radach wybiera się więcej niż jednego wiceprzewodniczącego. Oraz, że w spółkach, które nie przewidziały obsady takiej funkcji, tytułem wiceprzewodniczącego wyróżnia się grzecznościowo kogoś ze składu rady. Bywając przewodniczącym rad nadzorczych rzadko korzystałem z pomocy zastępcy; jeżeli zlecałem mu (lub jej) zadanie, to nie z racji funkcji, a pokładanego w nim (niej) zaufania. Bywając wiceprzewodniczącym nie miałem więcej pracy, niż inni członkowie rady, jedynie z rzadka przypadało mi otwarcie posiedzenia rady, gdy przewodniczący nie dojechał w porę, lub prowadzenie obrad, gdy przewodniczący musiał je opuścić. Lecz nie brak głosów, że wiceprzewodniczący to funkcja pożyteczna, zwłaszcza gdy statut (względnie regulamin rady nadzorczej) wyposaża go w prawo zwołania rady w sytuacji, gdy przewodniczący nie może tego uczynić z powodów obiektywnych – ponieważ na wypadek gdyby uczynić tego nie chciał, Ksh przewiduje szczegółowy tok postępowania, w którym dla wiceprzewodniczącego nie ma miejsca.

Pora sięgnąć do dokumentów ustrojowych spółek publicznych. Legislacyjne niedomówienia dają pożywkę rozlicznym fantazjom. Statuty i regulaminy rad nadzorczych często zawierają nonsensy na temat wiceprzewodniczącego rady, a ich autorzy nie znają prawa ani techniki prac rady. Ksh dopuszcza przyznanie przewodniczącemu rady prerogatywy głosu rozstrzygającego (casting vote) w razie równości głosów. Statuty i /lub regulaminy rad nadzorczych rozciągają tę prerogatywę na wiceprzewodniczącego, bądź na członka rady prowadzącego obrady. Otóż w świetle prawa przeważyć wynik głosowania w przypadku równości głosów (przy wyłączeniu wymogu bezwzględnej większości głosów) może jedynie przewodniczący rady, nikt inny.

Wiele spółek zrównuje przewodniczącego rady nadzorczej z jego zastępcą. Przykładem częsta regulacja, że „radę nadzorczą zwołuje przewodniczący lub wiceprzewodniczący”. Otwiera to wiceprzewodniczącemu możliwość działania wbrew przewodniczącemu, daje pożywkę dla ich rywalizacji. Dopóki obaj grają w jednej drużynie, kłopotów da się uniknąć, ale w przypadku ich antagonizmu działalność rady nadzorczej może zostać poważnie zakłócona. Innym przykładem jest przepis, iż wiceprzewodniczący wstępuje w prawa przewodniczącego „pod jego nieobecność”. Zdarzają się przypadki, że przewodniczący rady przebywa przez dłuższy czas poza krajem, albo za kratami, co powodowałoby konieczność podjęcia działań przez jego zastępcę. W przypadku konfliktu w spółce za „nieobecność” można poczytać fakt, że przewodniczący nie przebywa w spółce stale, bądź chwilowo nie odbiera telefonu.
Konkludując: póki przewodniczący rady nadzorczej spełnia swoje obowiązki, jego zastępca jest niedostrzegalny, wręcz niepotrzebny. Ile on naprawdę może, pokaże wtedy, gdy obróci się w stronę destrukcji.

Tekst ogłoszony w Gazecie Giełdy i Inwestorów PARKIET 16 listopada 2016 r.
Czytaj także: 2001.08.13 Między prymatem a zastępcą

Zostawcie Giełdę w spokoju!

Tweet about this on TwitterShare on LinkedIn45Share on Facebook0

Już dzielą łupy po likwidowanym resorcie Skarbu Państwa. Największy apetyt ma imperium Morawieckiego, czyli ministerstwa rozwoju i finansów. Podobno „bierze” Azoty, LOT, PZU, coś jeszcze. Oraz Krajowy Depozyt Papierów Wartościowych, wymieniany jednym tchem z Totalizatorem Sportowym; zapewne politycy zakładają, że te dwie firmy coś łączy. Czytam, że zapytany o los GPW wicepremier Morawiecki udzielił osobliwej odpowiedzi, iż „nadzór merytoryczny” sprawował będzie resort rozwoju, ale kwestia „nadzoru właścicielskiego” nie została jeszcze rozstrzygnięta. Coś dużo tych nadzorów… Ciekawe, jaką wartość merytoryczną mogą przysporzyć Giełdzie Papierów Wartościowych pracownicy resortu rozwoju… Dyrygowanie rynkiem spoza biurek Igor Postuła nader trafnie nazwał nadzorem urzędniczym.

Obejmując resort Skarbu Państwa, Dawid Jackiewicz zapowiadał „wygaszanie” prywatyzacji i likwidację ministerstwa. Akcje z portfela Skarbu Państwa miały zostać wniesione do agencji, nazywanej niekiedy holdingiem, „który pozwoli prezesom spółek (z udziałem – przyp. ASN) Skarbu Państwa realizować interesy państwa bez ponoszenia konsekwencji wynikających z Kodeksu spółek handlowych” – mówił min. Jackiewicz. Sam siebie widział na czele nowego podmiotu, „jednej dużej grupy kapitałowej spółek Skarbu Państwa”. Zapowiadał nieustające zmiany personalne. I ukrócenie dywidend. Skoro zuchy wygasiły konstytucję, wygaszą też Ksh. Hulaj dusza, piekła nie ma.

Włodarze majątku z domeny Skarbu Państwa nie rozumieją swojego mandatu. Nie przyjmują do wiadomości, że mają respektować także prawa i interesy innych akcjonariuszy. Oto jak Filip Grzegorczyk, podówczas wiceminister skarbu, objaśniał spadek akcji PZU: „Spadek kursu akcji nie oznacza spadku realnej wartości spółki, ale jest emanacją niezadowolenia części akcjonariuszy z faktu, że Skarb Państwa chce realizować swoją politykę. (…) Po to Skarb Państwa jest akcjonariuszem, żeby mieć z tego efekty”. Po co ja miałbym być akcjonariuszem, skoro efektów z tego ani nie mam, ani mieć nie będę, uczony minister nie wyjawił.

Martwi mnie przyszłość Giełdy Papierów Wartościowych. Dopóki była ona wyłączną domeną państwa, państwo trzymało się od niej na przyzwoity dystans, najwyżej od czasu do czasu na walnym zgromadzeniu surowa urzędniczka demonstrowała władztwo uderzając prezesa po premii. Od kiedy GPW została upubliczniona i wprowadzona na parkiet, państwo jakby przebudziło się, zaczęło dokazywać na szkodę rynku kapitałowego. Politycy oraz urzędnicy nie poczuwają się do odpowiedzialności za pomyślność pokoleń Polaków, do której Giełda może się przyczynić – jeżeli państwo zdoła poskromić swój aparat, nie mnożąc bez potrzeby instytucji mających ją nadzorować. Nadzór „merytoryczny” niewiele wniesie, ponieważ nie będzie merytoryczny, nadzór „właścicielski” zapewne tylko zaszkodzi, ponieważ państwo z natury jest dla giełdy kiepskim właścicielem. Niech ją zostawi w spokoju, a wszyscy skorzystamy.
Czytaj także:
2015.02.17 Widzialna ręka rynku
2013.07.09 Nadzór urzędniczy

Zabronione co dozwolone i vice versa

Tweet about this on TwitterShare on LinkedIn78Share on Facebook0

Dozwolone będzie wszystko, co nie jest zabronione – obiecuje Mateusz Morawiecki. Zapomina przy tym dodać, że zakres tego, co jest zabronione, rozszerza się niepomiernie, że nasze państwo, wyzwalane spod „wszechwładzy Trybunału Konstytucyjne”, zrywające pęta demokracji, zmierza na manowce. O wieloznaczności relacji między tym, co dozwolone, a tym, co zabronione, świadczą wyniki badań, jakie przed 40. mniej więcej laty przeprowadził wybitny amerykański prawnik Newton Minow (nota bene ojciec Nell Minow, wybitnej rzeczniczki corporate governance). Porównawszy systemy prawne czterech państw europejskich, ogłosił on, iż:

„W Niemczech, w świetle prawa, wszystko jest zabronione, z wyjątkiem tego, co jest dozwolone. We Francji, w świetle prawa, wszystko jest dozwolone, z wyjątkiem tego, co jest zabronione. W Związku Radzieckim, w świetle prawa, wszystko jest zabronione, łącznie z tym, co jest dozwolone. Natomiast we Włoszech, w świetle prawa, wszystko jest dozwolone, a w szczególności to, co jest zabronione”.

W Polsce, jak wielokrotnie wskazywałem, działa widoczna, nazbyt widoczna!, ręka rynku. Uzbrojona w maczugę. Jest nią państwo. Dopóki go nie poskromimy, nie będzie miało znaczenia, co jest dozwolone, a co zabronione.

ZERO i jego siła przyciągania kursów akcji marnych spółek

Tweet about this on TwitterShare on LinkedIn36Share on Facebook0

Split akcji to produkcja złudzeń, działanie na szkodę giełdy, impuls do jałowej spekulacji. Współpraca zarządu i rady nadzorczejZłudne są założenia, że obniżenie wartości nominalnej akcji pobudzi obrót, przyciągnie rzesze nowych inwestorów, uczyni spółkę bardziej atrakcyjną w oczach rynku kapitałowego. Powaga giełdy cierpi, ponieważ notowania wielu spółek sprowadzone zostają do groszy, więc nawet minimalny ruch notowań oznacza zmianę ceny o kilkanaście, kilkadziesiąt procent. Absurdalne operacje dzielenia akcji może i dały zarobić niektórym spekulantom, ale bardzo zaszkodziły spółkom, które później mogą, znacznym kosztem, dokonać scalenia akcji (potocznie nazywanego odwrotnym splitem), ale nie mogą już odkupić reputacji. Spółki bardzo nisko wyceniane straciły przy tym motyw do obecności na giełdzie, skoro nie mają już możliwości uplasowania emisji nowych akcji: albo ciąży im kiepska opinia, albo brak im zdolności emisyjnej, albo dotknęło je jedno i drugie.

Pojawienie się na polskiej giełdzie spółek mutantów, zwanych groszówkami, zawdzięczamy fatalnej nowelizacji Ksh z 2003 roku, obniżającej – bardzo niski przecież! – minimalny próg wartości nominalnej spółki akcyjnej z 1 złotego do 1 grosza. Uzasadniano to oczekiwaniem na sprawniejsze funkcjonowanie rynku, wzrost obrotów na giełdzie itd, ple ple ple. Kiedy pękły ostatnie bariery rozsądku, w 2013 r. podjąłem piórem walkę z groszówkami (zobacz poniżej „CZYTAJ TAKŻE”), co być może przyczyniło się do podjęcia pewnych kroków przez warszawską giełdę. Wyraziłem wówczas opinię, niestety proroczą, że „w stosunku do marnych spółek zero ma znaczą siłę przyciągania”. Nie wszyscy byli tego zdania. Przeciwko usiłowaniom ku przymuszania groszówek do scalenia akcji protestowało – specjalnie chyba w tym celu zawiązane – „Stowarzyszenie Inwestorów Giełdowych”, skupione wokół znanego inwestora manipulującego wartością nominalną spółek ze swojej obory (słowo „stajnia” byłoby tu nazbyt eleganckie). Nazwa tej trzódki miała dezorientować opinię publiczną poprzez budzenie skojarzeń z szanowanymi organizacjami: Stowarzyszeniem Inwestorów Indywidualnych i Stowarzyszeniem Emitentów Giełdowych.

10 listopada w „Parkiecie” Kamil Majcher ogłosił ciekawą analizę „Scalenie nie jest receptą na spadki”. Lead artykułu głosi: „Od początku 2014 r. 101 spółek scaliło swoje walory. Od tego czasu zdecydowana większość z nich potaniała. Akcje tylko nielicznych emitentów dały zarobić”. Nie wszystkie spółki stoczyły się na dno akurat w następstwie dzielenia akcji, niektóre spadały od zawsze w zgodzie z naturą rynku. Ważna jest konkluzja, że aż 74. spółkom reverse split nic nie dał – spadają dalej, a siedmiu emitentów zawieszono. Autor artykułu wyliczył także, że od roku 2014 r., kiedy GPW przebudziła się i podjęła walkę z groszówkami, 14 spółek dokonało splitu akcji, co jedynie w 3 wypadkach pobudziło wzrost notowań. W trzech przypadkach na czternaście to nawet zaklinaczom deszczu się udaje.

Znamienny jest przypadek Petrolinvestu. W pierwotnej ofercie publicznej akcje spółki rozeszły się po 227 zł. 16 lipca 2007 r., na otwarciu premierowej sesji notowano je po 390 zł, na zamknięciu już po 590 zł. W ciągu trzech kolejnych sesji kurs zwyżkował do 750 zł. 19 lipca 2016 r. zostały bezterminowo wykluczone z obrotu na rynku regulowanym. Po scaleniu w stosunku 16:1 (z 15!! gr aż na 2,4 zł) akcje powróciły do notowań po 4 zł. Liczę: 16 x 227 (cena z IPO) daje 3.632 zł, 16 X 750 (cena ze szczytu) to 12.000 zł, czyli 3.000 razy więcej niż ostatnio… Karuzela notowań przyprawia o zawrót głowy. Takie zawroty głowy dają zmąconym krytykom pożywkę do teoryjek, że giełda to kasyno, że nie wnosi wartości w gospodarkę narodową, że notowania to same przekręty. Nie tylko menele tak myślą. Także niektórzy posłowie.

Analitykom, którzy rozważają zastosowanie do spółek groszowych kanonów analizy technicznej, proponuję więc opracowanie formacji zawrotu głowy. Ja natomiast pozostaję przy twierdzeniu, że zero zachowuje swoją moc przyciągania kursów akcji marnych spółek.

Czytaj także:
2013.09.14 Przestrzeń dla spadków
2013.01.26 Bezwartość nominalna
2013.12.16 Awers, rewers i kant
2013.07.10 Grosz z dziurką
2013.01.04 Złamany grosz
2013.12.18 Głupoty są wolne od podatku

O co skarżyłbym Farmacol, gdybym był akcjonariuszem

Tweet about this on TwitterShare on LinkedIn34Share on Facebook0

Do zejścia z parkietu szykuje się Farmacol. Pożegnam tę spółkę bez żalu. Nie wniosła udziału w rozwój rynku. Nie miała corporate governance i nie starała się mieć. Wprawdzie udanie zainwestowała środki z pierwszej oferty publicznej, lecz nie dzieliła się z inwestorami zyskami z działalności, wszystko ciułała pod siebie, bez końca wzbogacając kapitał zapasowy. Nie dbała o należytą komunikację z rynkiem. Jest typową polską familiadą: rodzina panująca zachowuje większość głosów na walnym zgromadzeniu, sama sobą obsadza większość miejsc w radzie nadzorczej. Co najważniejsze: przez lata spółka działała, i nadal działa, w oparciu o statut będący jawną obrazą prawa. Z tej przyczyny nigdy nie powinna zostać dopuszczona do obrotu giełdowego.

Jest zrozumiałe, że założyciele spółki, osoby szczególnie dla niej zasłużone, pragną zachować niektóre przywileje nawet po jej upublicznieniu. Kodeks spółek handlowych dopuszcza przywileje przypisane do niektórych akcji oraz osobiste uprawnienia przyznane indywidualnie oznaczonym akcjonariuszom. Chociaż warunkiem korzystania z osobistych uprawnień jest udział w akcjonariacie spółki, przecież nie płyną one z tytułu posiadania akcji, ale z racji imiennego oznaczenia nosicieli tych uprawnień przez statut i opisania tamże charakteru tych uprawnień. Przysługują one indywidualnie oznaczonym podmiotom tak długo, póki są one akcjonariuszami spółki. Stosowny przepis Ksh brzmi jednoznacznie: „Statut może przyznać indywidualnie oznaczonemu akcjonariuszowi osobiste uprawnienia. W szczególności mogą one dotyczyć prawa powoływania lub odwoływania członków zarządu, rady nadzorczej lub prawa do otrzymywania oznaczonych świadczeń od spółki” (art. 354 § 1).

PRZYMIOTY NIEZBYWALNE I ZBYWALNE
Katalog przyznawanych przez statut osobistych uprawnień nie jest zamknięty, działa tu zasada swobody umów, zatem dopuszczone są wszelakie uprawnienia mieszczące się w ramach bezwzględnie obowiązujących norm prawa, natury spółki akcyjnej i dobrych obyczajów. Mamy tu do czynienia z oczywistym wyjątkiem od zasady jednakowego traktowania akcjonariuszy. W praktyce najczęściej treścią osobistych uprawnień jest niezbywalne prawo indywidualnie oznaczonego akcjonariusza do powoływania i /lub odwoływania członka /członków organu /organów spółki.

Na przykład statut Prokom Software zawierał postanowienie, że „przewodniczącego rady nadzorczej wyznacza Ryszard Krauze” (tak oznaczony akcjonariusz wyposażony był także w prawo powoływania jednego członka rady nadzorczej). Osobiście uprawniony wyznaczał na przewodniczącego rady nadzorczej sam siebie. Także w statucie Petrolinvestu akcjonariusz dysponujący prerogatywą powoływania i odwoływania wiceprezesa zarządu i jednego z członków rady nadzorczej został oznaczony jako „Ryszard Krauze”. Imię i nazwisko to – w odróżnieniu od akcji – przymioty niezbywalne. Nie mnie sądzić, czy przywołane postanowienia były korzystne dla wspomnianych spółek, ale przynajmniej były zgodne z prawem.

Natomiast statut Farmacol SA zawiera postanowienie, iż przewodniczącego rady nadzorczej wskazują spośród osób wybranych do rady akcjonariusze posiadający akcje serii „A”. Ci sami akcjonariusze określają wynagrodzenie przewodniczącego rady. Ponadto mają oni prawo odwołania każdego z członków rady nadzorczej wybranych przez walne zgromadzenie. Z kolei akcjonariusze posiadający akcje serii „C” wskazują spośród osób wybranych do rady nadzorczej jej wiceprzewodniczącego, a także określają jego wynagrodzenie.

BŁĘDY SPOD SZTANCY
Rzecz ciekawa: takie same rozwiązania zawierał statut konkurującej z Farmacolem spółki Prosper SA – z tą różnicą, ze przywilej wskazywania wiceprzewodniczącego rady przyznano akcjonariuszom posiadającym akcje serii „B”. Chodzi nie o to, że jakaś podrzędna kancelaria prawna obdarzyła różne spółki kleconym przez siebie statutem, lecz o to, że ów statut został sklecony źle, z podstawowymi błędami, a mimo to w przypadku Farmacolu (bo Prospera już nie ma) przetrwał kilkanaście lat. Otóż tytuł do osobistych uprawnień nie wynika z posiadania akcji danej serii, a z indywidualnego oznaczenia uprawnionego akcjonariusza w statucie.

Posiadacze akcji Farmacolu serii A i C nie zostali indywidualnie oznaczeni. Ze statutu nie wynika przecież, do kogo należą akcje serii A (65.000 akcji) i serii C (1.935.000 akcji): imienne, uprzywilejowane w ten sposób, że na każdą z tych akcji przypada pięć głosów na walnym zgromadzeniu. Akcje te są swobodnie zbywalne, tylko do końca roku 2001 ich zbycie wymagało zgody rady nadzorczej. Także do końca roku 2001 nie mogły one zostać zamienione na akcje na okaziciela, co spowodowałoby utratę ich uprzywilejowania. Brak indywidualnego oznaczenia jako osobiście uprawnionych nie daje posiadaczom serii A i C prawa do korzystania ze wspomnianych przywilejów.

Z PRYWATNYCH SZKATUŁ
Nawet gdyby uprawnieni akcjonariusze zostali w statucie prawidłowo oznaczeni imionami i nazwiskiem (względnie firmą) i dzięki temu mogli korzystać z przywileju wyznaczania przewodniczącego i wiceprzewodniczącego rady nadzorczej, i tak nie mieliby oni prawa do określenia wypłacanych ze środków spółki wynagrodzeń swoich nominatów. Mogliby określać te wynagrodzenia tylko wtedy, gdyby wypłacali je sami, z własnych środków, z prywatnych szkatuł. Żaden akcjonariusz, choćby największy, najbardziej zasłużony, nie ma prawa samodzielnie dysponować środkami spółki. Określanie wynagrodzenia poszczególnych członków rady nadzorczej należy wyłącznie do walnego zgromadzenia, które może dokonać tego w statucie lub w uchwale (art. art. 392 § 1 i 390 § 3 Ksh). Ponieważ wynagrodzenie ze środków spółki przysługuje członkom rady nadzorczej wyłącznie z woli walnego zgromadzenie – i tylko w wysokości określonej przez walne zgromadzenie – jest ono jawne dla akcjonariuszy.

Walne zgromadzenie Farmacol SA określiło wynagrodzenie członków rady nadzorczej na 500 zł za udział w posiedzeniu. Nie jestem zwolennikiem płacenia członkom rady nadzorczej za udział w posiedzeniu, ponieważ uczciwie pracująca rada nadzorcza wykonuje znaczną część swojej pracy poza posiedzeniami. Ustalenie wynagrodzenia członka rady nadzorczej na 500 złotych świadczy, że rada ma charakter ornamentacyjny, jest – bo musi być, ale nie ma ambicji sprawowania stałego nadzoru nad działalnością spółki we wszystkich dziedzinach jej działalności, a ponadto wykonania zadań należących do komitetu audytu, którego nie wyłoniła.

TAKŻE FISKUS MOŻE SIĘ UPOMNIEĆ
Wynagrodzenie członka rady nadzorczej Farmacol SA Jana Kowalewskiego wyniosło w 2015 roku 1.500 zł, Anny Olszewskiej 3.500 zł, Macieja Olszewskiego 3.500 zł. Rok wcześniej rada widocznie spotykała się częściej, skoro Jan Kowalewski otrzymał 6.000, zaś Anna i Maciej Olszewscy po 8.000 zł. Przewodniczący rady nadzorczej Andrzej Olszewski, którego wynagrodzenie określili akcjonariusze posiadający akcje serii A, w roku 2015 otrzymał 187.176 zł, a wiceprzewodnicząca Zyta Olszewska, której wynagrodzenie określają akcjonariusze posiadający akcje serii C, w roku 2015 otrzymała 159.154 zł. W roku 2014 wynagrodzenia te były wyższe: Andrzej Olszewski otrzymał 229.493 zł, a Zyta Olszewska 208.451 zł. Gdybym był akcjonariuszem Farmacolu, domagałbym się zwrotu spółce wszelkich kwot pobranych z niej przez Andrzeja i Zytę Olszewskich bez podstawy w uchwałach walnego zgromadzenia. Z odsetkami.

Także fiskus może upomnieć się o swoje. Kwoty wypłacane przez spółkę przewodniczącemu i wiceprzewodniczącej rady nadzorczej bez podstawy w uchwałach walnego zgromadzenia są świadczeniami nienależnymi i spółka nie powinna ich zaliczać do kosztów uzyskania przychodów. Dochodziło bowiem do systematycznego naruszania obowiązujących przepisów prawa, które nie dopuszczają do wypłaty przez spółkę przewodniczącemu i wiceprzewodniczącej rady nadzorczej wynagrodzeń określonych nie przez walne zgromadzenie, a poza walnym zgromadzeniem przez poszczególnych akcjonariuszy. Dochodziło przy tym do obrazy natury spółki akcyjnej. Dysproporcje pomiędzy wysokością wynagrodzeń legalnie wypłacanych członkom rady nadzorczej na podstawie uchwały walnego zgromadzenia, a wysokością wynagrodzeń wypłacanych przewodniczącemu i wiceprzewodniczącej świadczą o naruszeniu standardu dobrych obyczajów.

DLACZEGO NIE JESTEM UDZIAŁOWCEM?
Farmacol SA jest spółką dochodową, bardzo obiecującą, jest jednak kilka powodów, dla których nie zostałem jej akcjonariuszem. Pierwszym był statut. Przedmiot działalności spółki obejmuje także prowadzenie restauracji, pozostałych placówek gastronomicznych, hoteli i moteli z restauracjami; nie rozumiem, po co. Drugim powodem były obawy, że nie zdołam zarejestrować się na walnym zgromadzeniu, skoro statut spółki przewiduje (§ 9.6) iż „posiadacz akcji na okaziciela ma prawo uczestniczyć w walnym zgromadzeniu, jeżeli przynajmniej na tydzień przed terminem walnego zgromadzenia złoży w spółce swoje akcje”, co jest niewykonalne. Trzecim – niejasności co do sposobu procedowania rady nadzorczej, która może odbywać posiedzenia „w trybie pisemnym”, do jej protokołów dołączane są „nadesłane później sprzeciwy członków nieobecnych na posiedzeniu rady” (czego miałyby dotyczyć?), a w posiedzeniach rady mają prawo i obowiązek uczestniczyć, z głosem doradczym, członkowie zarządu. Czwartym powodem była ogłoszone przez Andrzeja Smugę uzasadnienie jego rezygnacji z funkcji prezesa zarządu: „Powodem rezygnacji jest brak możliwości skutecznego pełnienia funkcji spowodowany działaniem rady nadzorczej Farmacol SA ingerującej w kompetencje i uprawnienia zarządu oraz prowadzenie działań leżących w kompetencjach zarządu spółki bez jego wiedzy i zgody” (Parkiet 20 VII 2013). Są pytania?

AUTORZY STATUTÓW, WYSTĄP!
Nie tylko w statucie Farmacolu tkwią oczywiste błędy i niezgodności z prawem. Farmacol i Prosper czerpały statuty z jednego źródła, z zatrutej studni. Takich zatrutych studni jest na rynku więcej, niż na obrazach Jacka Malczewskiego. Gdyby wprowadzić wymóg podpisywania projektów statutów przez kancelarie, skutki byłyby dwojakie: ubyłoby może błędów, ale usługi kancelarii prawnych znacznie potaniałyby.

Wprowadziłbym też wymóg składania przez inwestorów instytucjonalnych oświadczeń o zapoznaniu się ze statutami spółek, w które zamierzają inwestować. Wkładają oni w ciemno pieniądze uczestników, a później łapią się za głowę. Ostatnio pięć funduszy, w sumie przedstawiających ok. 27 proc. kapitału Farmacolu, zapowiedziało, że nie odpowiedzą na wezwanie do sprzedaży akcji po cenie, która nie odpowiada ich wartości godziwej. Wcześniej nie przyszło im do głowy upomnieć się o stosowanie przez spółkę dobrych praktyk, budowę ładu korporacyjnego. W istocie rzeczy, nie fundusze tracą, a ich uczestnicy.

Tekst ogłoszony w Gazecie Giełdy i Inwestorów PARKIET 29 października 2016 r.
Czytaj także:
2002.07.15 Wynagrodzenie rady
2002.07.22 Z własnej szkatuły
2014.09.18 Między przepisem a praktyką

O przykrym faulu w PZPN

Tweet about this on TwitterShare on LinkedIn41Share on Facebook0

baner1Obyło się bez rac, petard, transparentów z brzydkimi hasłami, lecz bez awantury to już nie. Podczas zjazdu PZPN spierano się burzliwie o sposób głosowania: czy wybierać prezesa w formie elektronicznej – czy tradycyjnie, na kartkach. Przy kartach upierał się jeden z kandydatów na prezesa, Józef Wojciechowski. Argumentował, jakoby uprawnieni do głosu mogli obawiać się głosowania w formie elektronicznej przeciwko urzędującemu prezesowi, wobec czego należy, dla zapewnienia tajności, wrzucać kartki do urny. Doszło do głosowania nad formą głosowania. Kiedy przegłosowano, 93. głosami do 16., że głosowanie będzie w formie elektronicznej, Wojciechowski obraził się, wyszedł, wprowadzając obecnych w rozterkę, czy zostawić go na liście kandydatów. Zostawiono, ale głosów poskąpiono. Wybrano kontrkandydata.

Nie jestem kibicem piłkarskim, wolę kibicować rozgrywkom na walnych zgromadzeniach. Przedsiębiorców cenię wyżej niż piłkarzy. Józef Wojciechowski jest wielką indywidualnością polskiego biznesu. Gdybym był selekcjonerem narodowej reprezentacji przedsiębiorców, powołałbym go do kadry. Nigdy jednak nie przyszło mi do głowy inwestować w JW Construction Holding, ponieważ przeczytałem statut spółki. Przeto, nie należąc do grona akcjonariuszy, nie uczestniczę w walnych zgromadzeniach. Chętnie obejrzałbym na stronie spółki transmisję zgromadzenia, ale uchwały o wyrażeniu zgody na utrwalenie przebiegu walnego w celu upublicznienia nie przechodzą w głosowaniu, zresztą elektronicznym (!).

Regulamin walnego zgromadzenia JW Construction Holding SA, uchwalony 16 II 2007 r., przewiduje, iż „głosowania na zgromadzeniach odbywają się co do zasady przy wykorzystaniu techniki elektronicznej. Zmiana techniki głosowania może mieć miejsce w przypadku awarii urządzeń technicznych lub (jedynie w przypadku spraw formalnych lub porządkowych) przy przyjęciu uchwały w drodze aklamacji” (pkt 8.d). Dopiero „w razie niemożności głosowania elektronicznego przygotowuje się karty do głosowania” (pkt 9.d, dotyczący wyboru rady nadzorczej).

Na walnych zgromadzeniach JW. Construction nie dochodzi do sytuacji podbramkowych: wszyscy akcjonariusze (w tym inwestorzy instytucjonalni) głosują jak jeden mąż, a ów mąż to Józef Kazimierz Wojciechowski, założyciel, największy akcjonariusz i przewodniczący rady nadzorczej. Rozgrywający i jakby arbiter. Czyli: w stworzonej i nadzorowanej przez siebie spółce Józef Wojciechowski przedkłada głosowanie elektroniczne nad głosowanie „na piechotę”, przy użyciu kartek, ale na zjeździe PZPN brzydko fauluje domagając się innego rozwiązania. Czy dlatego, że spółka JW Construction jest już w XXI wieku, a polska piłka nożna jeszcze głęboko w XX? Czy może nie wierzy, że w głosowaniu elektronicznym można dochować tajności?

Głosowania w sprawach osobowych winny mieć charakter tajny. Nie ma przeszkód, by tajnością objąć głosowanie elektroniczne. Nie ma także potrzeby, o czym już pisywałem, powoływania komisji skrutacyjnej, jeżeli walne zgromadzenie odbywa głosowania w postaci elektronicznej. Komisja nie jest w stanie ani czegokolwiek zbadać, ani za cokolwiek ręczyć. Albo zawierza się firmie obsługującej walne zgromadzenie, albo wybiera się inną. Zakładanie, że jest oczywistą oczywistością, iż wyniki głosowania mogą być, czyli były, są i będą fałszowane, pozostawmy najbardziej nieufnemu (i najmniej godnemu zaufania) z polityków.
Czytaj także:
2015.04.18 O sztuce głosowania
2010.10.26 Komisja do niczego

Powiedzonka z wdziękiem (V): O pieniądzach

Tweet about this on TwitterShare on LinkedIn21Share on Facebook0

• Gdyby nie było kobiet, pieniądze nie miałyby sensu (Arystoteles Onassis 1906-1975, miliarder, armator, amator kobiet)
• Gołe saldo nie jest sexy (Pierwsze prawo ASN 1943–)
• 80% swoich środków wydaję na kobiety, dobre alkohole i cygara, zaś resztę – wstyd przyznać – trwonię (Bolesław Wieniawa Długoszowski 1881-1942, lekarz, generał, dyplomata)
• Chociaż pieniądze są bardzo przydatne, nie ma dowodów, by mogły czynić cuda (Walter Bagehot 1826-1877, publicysta, twórca „The Economist”)
• Lepiej mieć stały dochód, niż być czarującym (Oskar Wilde 1854-1900 poeta, dramaturg)
• Różnica między mężczyznami a chłopcami ze szkolnych ławek tkwi tylko w cenie ich zabawek (The difference between men and boys lies only in the price of toys – przywiezione z USA)
• Demoralizacja łatwo zdobytym pieniądzem jest szybsza niż trudno zdobytym pieniądzem (Jan Englert 1943–, aktor, reżyser, profesor)
• Publiczne pieniądze są jak woda święcona: każdy chce umoczyć w nich ręce
(przysłowie hiszpańskie)
• Jeżeli potrzebujesz grosik, weź sobie. Jeżeli potrzebujesz dwa, weź się do pracy (If you need a penny, take one; if you need two, take a job – napis przy miseczce pełnej jednocentówek w sklepiku w Baltimore)
• Pieniądze uwalniają od przymusu robienia rzeczy, których się nie lubi. Ja akurat nie lubię prawie wszystkiego, więc bardzo mi się przydają (Groucho – czyt. Graczo – Marx 1890-1977, aktor, komik, najsłynniejszy z Braci Marx)
• Inflacja jest jak pasta do zębów, którą łatwo wycisnąć z tubki, ale wcisnąć z powrotem nie sposób (Karl Otto Poehl 1929-2014, ekonomista, szef Bundesbanku)
• Lepiej, kiedy arystokrata robi pieniądze, niż kiedy pieniądze robią arystokratę (ASN)
• Pieniądze służą temu, by móc przestać zamartwiać się nimi (Louis Aragon 1897-1982, pisarz, zwolennik komunizmu)
• Pieniądze nie kupią zaufania. Człowiekowi, któremu nie ufam, nie pożyczyłbym pieniędzy nawet pod zastaw wszystkich obligacji chrześcijańskiego świata (John Pierpont Morgan 1837-1913, finansista, wybitny bankier)
• Pożycz mi na rewers tysiąc funtów na trzy miesiące. Gdybym nie oddał, zatrzymaj sobie rewers (Groucho Marx)
• Wielu ludzi mówi prawdę twierdząc, że pogardzają bogactwem, lecz zazwyczaj mają oni na myśli bogactwo innych ludzi (Charles Colton 1780-1832, pisarz, duchowny)
• Gotówka jest faktem, reszta to opinie (brytyjskie)
• Nie sztuka o fantazję, kiedy się ma pieniądze. Sztuka o pieniądze, kiedy się ma fantazję (anonimowe)
• Cóż mamy począć, skoro nie mamy piniędzy? Musimy założyć bank (What a remedy is there if we have no mony? We must erect a bank – William Paterson 1658-1719, twórca Banku Anglii)
• Skoro nie mamy pieniędzy, musimy myśleć (Ernest Rutherford 1871-1937, chemik i fizyk, noblista)
• Bogu ufamy. Pozostali płacą gotówką (anonimowe)
• Człowiek robi pieniądze. Pieniądze nie robią człowieka (wschodnie)
• Będąc młodym przypuszczałem, że w życiu najważniejsze są pieniądze; teraz, będąc starym, wiem to na pewno (Oskar Wilde – nie zdążył być starym, został przedwcześnie wpędzony do grobu)
• Pieniądze są jak seks: myślisz o nich nieustannie, gdy ci ich brakuje – i myślisz o czymś innym, gdy je masz (James Baldwin 1924-1987, powieściopisarz)
• Żyje się za pieniądze, ale nie należy żyć dla pieniędzy (Nicholas de Chamfort 1741-1794, pisarz, aforysta)
• Za pieniądze nie można kupić szczęścia, lecz można kupić władzę (Mark Green 1945–, prawnik, polityk)
• Pieniądz nie kłamie (ASN)
• Pieniądz jest bezwonny, ale się ulatnia (Stanisław Jerzy Lec, właśc. S.J. baron de Tusch-Letz 1909-1996, aforysta)
• Pieniądze nie dają szczęścia, dopiero zakupy (Marylin Monroe, właśc. Norma Jeane Martensen 1926-1962, gwiazda i legenda)
• Masz wybór: albo nauczysz się, jak sobie radzić z pieniędzmi, albo jak sobie radzić bez pieniędzy (dydaktyczne)
• Kto sądzi, że pieniądze sprawią wszystko, zapewne uczyniłby wszystko dla pieniędzy
(George Savile 1633 -1695, 1. markiz Halifax, polityk)
• Bogacz to biedak, ale z pieniędzmi (W.C. Fields, właśc. William Claude Dunkenford 1880-1946, aktor i pisarz)
• Lepiej, kiedy arystokrata robi pieniądze, niż kiedy pieniądze robią arystokratę (ASN)
• Są rzeczy ważniejsze od pieniędzy! Tylko trzeba mieć na nie pieniądze (mądre, anonimowe)
• Ludzie wydają pieniądze, których nie mają, na rzeczy, których nie potrzebują, by zaimponować tym, których nie lubią (Danny Kaye 1913-1987, aktor)
• Inflacja to powód, dla którego musisz przeżyć ten rok za pieniądze, jakie zarabiałeś w zeszłym (znane)
• Złoty klucz otwiera wszystkie drzwi (brytyjskie)
• Rząd nie rozwiązuje problemów, on je tylko dofinansowuje (Ronald Reagan, 1911-2004, 40. prezydent USA)

Czytaj także:
2015.06.13 Powiedzonka z wdziękiem IV: O podatkach
2014.08.11 Powiedzonka z wdziękiem III: O doradztwie
2014.03.23 Powiedzonka z wdziękiem II: O giełdzie
2014.02.15 Powiedzonka z wdziękiem o radzie nadzorczej i jej członkach

Czy należy zrezygnować z instytucji absolutorium?

Tweet about this on TwitterShare on LinkedIn28Share on Facebook0

Absolutorium jest instytucją wymyśloną przez dżentelmenów na użytek dżentelmenów. W ich rękach jest narzędziem (aczkolwiek nie jedynym) oceny działań, wyników, osiągnięć i niepowodzeń poszczególnych piastunów spółki w rozpatrywanym okresie. Lecz o dżentelmenów coraz trudniej, coraz więcej natomiast szubrawców. W ich rękach absolutorium jest instrumentem tak groźnym, jak brzytwa w łapie małpy. Albowiem 2016-11-03_rn_na-posiedzeniu_bannerabsolutorium zakłada odpowiedzialną ocenę kwitowanego. Dzisiaj na polskim rynku, zwłaszcza – niestety! – w spółkach z udziałem Skarbu Państwa, ocenia się menedżerów bez znajomości rzeczy, bez kultury, natomiast z prostackich pobudek politycznych. Jeżeli ktoś pełnił funkcję w czasach poprzedniej władzy, nawet nie z jej nadania, a z racji kwalifikacji, talentów i doświadczeń, prawdopodobnie już został, albo niebawem zostanie, wyrzucony z posady i pozbawiony absolutorium.

Przed kilku laty tak oto zdefiniowałem w Słowniku Wyrazów instytucję absolutorium w spółce akcyjnej: „Czynność prawna o mglistym znaczeniu podejmowana (wyłącznie) przez walne zgromadzenie. Niby jej treścią jest stwierdzenie, że imiennie oznaczony piastun spółki należycie wykonywał swoje powinności w danym roku obrachunkowym. Lecz niekoniecznie: otóż a. nie daje immunitetu przed ewentualnym dochodzeniem roszczeń, zwłaszcza jeżeli ich podstawa nie była znana w chwili udzielania a. Gorszące są przypadki odmowy udzielenia a. z powodów politycznych, bądź nawet uchylenia udzielonego a. bez rzeczowego uzasadnienia. Fantazję akcjonariuszy winny miarkować dobre obyczaje.”

Jest przeto coraz gorzej. Dobre obyczaje poszły w kąt. Uchwały w sprawie udzielenia absolutorium podejmowane są przez walne zgromadzenie niejako z marszu, bez wnikliwej dyskusji nad każdym z piastunów spółki. Odmowy udzielenia absolutorium nie wynikają wprost z uchwał podejmowanych na taki właśnie wniosek, lecz są dorozumiane z tego powodu, że projekt uchwały o udzielenie absolutorium nie zyskał wymaganej większości głosów. Niekiedy uchwała nie zapada, chociaż głosów przeciwnych nie było, jej podjęcie uniemożliwiła liczba głosów wstrzymujących się. Zdarza się nawet, że głosy wstrzymujące się oddawane są bez świadomości, iż są de facto głosami przeciwko powzięciu uchwały… Postronni mogą się uśmiać, gdy przedstawicielka Skarbu Państwa wyraża głębokie zdumienie, bo jakże uchwałę odrzucono, skoro ona, dysponentka większości głosów na walnym, nie głosowała przeciw, a „tylko” wstrzymała się od głosu? Sytuacja piastuna spółki, który pozostał bez absolutorium, jest trudna nie dlatego, by groziły mu powództwa samej spółki albo akcjonariuszy, wszak w Polsce jeszcze nikogo nie puszczono bez skarpetek – ale dlatego, że nie znajdzie on już pracy w żadnej spółce w orbicie wpływów Skarbu Państwa.

Takie praktyki są jawnie niezgodne z zasadami współżycia społecznego. Kwestia absolutorium jest uregulowana bardzo niejednoznacznie. Kaprys nieudzielania absolutorium – bez dania racji – byłym lub odchodzącym piastunom spółek rozpowszechnił się nawet w sercu rynku kapitałowego, względem i na Giełdzie Papierów Wartościowych. Polityk, który wydał dyspozycję użycia siły głosów Skarbu Państwa dla zdyskredytowania nielubianych przezeń menedżerów nie owym menedżerom zaszkodził przede wszystkim, nie giełdzie, którą rządzący starają się wykończyć, lecz interesom państwa.

W komentarzu do jednego z moich wpisów bardzo ważnego tematu dotknął Czytelnik, Mariusz T. Kłoda, przygotowujący dysertację na temat absolutorium: z jakiego stosunku prawnego wynika prawo menedżera do uzyskania merytorycznej oceny? Komentator trafnie zwrócił uwagę na przyjętą przez Skarb Państwa praktykę „absolutorium politycznego”; bierze mnie zazdrość, że to nie ja ukułem to celne powiedzenie. Instytucja absolutorium jest w prawie spółek ujęta tak mgliście, iż rzeczywiście warto zadać pytanie o naturę stosunku prawnego między pomiędzy kwitującym a kwitowanym. Wspomniałem powyżej o dobrych obyczajach i zasadach współżycia społecznego. Dodam, iż kiedy prawo kreuje konkretną instytucję – w tym przypadku absolutorium – należy traktować ją poważnie, nie zaś jak „przepis przydrożny”, mijany bez zwracania nań uwagi…

23 września 2008 r., przeto przed kilku już laty, Polski Instytut Dyrektorów ogłosił (zredagowane i podpisane przeze mnie) „Stanowisko w sprawie potrzeby przywrócenia powagi instytucji absolutorium”. Uczestnikom walnych zgromadzeń zaleciliśmy odpowiedzialne traktowanie absolutorium; eliminowanie gier związanych czy to ze zmianami właścicielskimi, czy z polityką; podejmowanie uchwał w przedmiocie absolutorium z rozwagą; uzasadnianie względami merytorycznymi uchwał o odmowie udzielenia absolutorium bądź o cofnięciu prawidłowo udzielonego absolutorium; rozstrzyganie spraw związanych z absolutorium zgodnie z interesem spółki, wszakże z szacunkiem dla dóbr osobistych i reputacji biznesowej menedżera.

Nie cofam tych apeli. Lecz skoro na polskim rynku jest w omawianych kwestiach coraz gorzej, skoro powagę instytucji prawnych ośmieszają zagrywki szubrawców, zastanawiam się, czy w tej sytuacji nie zabrać małpie brzytwy i zrezygnować z instytucji absolutorium, której nie potrafimy traktować należycie?

Czytaj także:
2015.06.20 Głowy do pozłoty?
2013.01.17 Rada w przeciągu

O pułapce utraty zdolności emisyjnej

Tweet about this on TwitterShare on LinkedIn53Share on Facebook0

Jeżeli możliwa do uzyskania na rynku cena nowych akcji ukształtuje się trwale poniżej ich wartości nominalnej, spółka straci zdolność emisyjną, czyli możliwość pozyskiwania kapitału poprzez emisję akcji.

Zapowiedziany przez ministra Krzysztofa Tchórzewskiego i przećwiczony na przykładzie PGE SA manewr przenoszenia w spółkach energetycznych części kapitału zapasowego do kapitału zakładowego spotkał się z krytyką z aż kilku powodów. Po pierwsze, taka czynność jest opodatkowana, co prowadzi do zmniejszenia kapitałów własnych spółki, w której zostaje ona dokonana. Po drugie, zubożona spółka traci nie tylko pieniądze, także sympatię rynku. Po trzecie, straty spółki nie są rekompensowane materialnymi korzyściami jej samej lub jej akcjonariatu; jedynie fiskus zyskuje pieniądze. Po czwarte, akcjonariusze zostają narażeni na ryzyko strat, i to dwojakich, w następstwie spadku kursu akcji oraz obniżenia dywidendy, bądź nawet jej utraty. Po piąte, rzeczywistym celem takiej operacji jest wypchnięcie akcjonariuszy mniejszościowych ze spółek z udziałem Skarbu Państwa.

Minister zapowiada stopniowe przenoszenie środków z kapitału zapasowego na kapitał zakładowy; w grę wchodzi, jak powiada, nawet 50 miliardów złotych, które dzięki owej operacji nie zostaną skierowane „na dywidendy, czy na inne rzeczy”. Jeszcze bardziej niepokoi mnie argumentacja, jakoby wspomniana machinacja przynosiła dotkniętej nią spółce korzyści, i to dwojakie. Miałaby ona otóż zwiększać wiarygodność płatniczą spółki, miałaby także wzmocnić jej akcjonariuszy mniejszościowych, stających się dzięki niej posiadaczami akcji o wyższej wartości nominalnej. Wpływ takiej operacji na „wiarygodność płatniczą” spółki w oczach wierzycieli bazuje na domniemaniu. O wartość nominalną akcji – wartość prawdziwą i trwałą, w przeciwieństwie do kapryśnej ceny – inwestorzy niestety nie dbają, zresztą ze szkodą dla siebie.

GDY PODWYŻSZENIE TO OBNIŻENIE
Podwyższenie kapitału akcyjnego z reguły ma na celu przysporzenie spółce nowych środków wniesionych przez inwestorów z racji objęcia nowej emisji akcji. Operacja zasilania kapitału zakładowego środkami kapitału zapasowego (nazywana kapitalizacją rezerw) nie zwiększa kapitałów własnych spółki; obniża je o kwotę należnego podatku. Jest to czynność prawnie dopuszczalna, niemniej podlegająca istotnym warunkom i ograniczeniom. Kapitał zapasowy ma charakter obligatoryjny, spółka tworzy go w celu ochrony kapitału zakładowego (zwanego dawniej akcyjnym) poprzez pokrywanie strat, gdyby do nich doszło. Należy więc utrzymywać kapitał zapasowy w wysokości co najmniej jednej trzeciej kapitału zakładowego; wzrost kapitału zakładowego, poprzez czy emisję nowych akcji, czy podniesienie wartości nominalnej akcji już istniejących, automatycznie podniesie minimalny próg kapitału zapasowego, czyli ukrytą w nim i przewidzianą przez prawo żelazną rezerwę spółki. Nawet walne zgromadzenie nie może uchwalić uchylenia lub ograniczenia obowiązku przelewania części zysku na kapitał zapasowy tak długo, aż osiągnie on próg bezpieczny dla spółki i wymagany prawem. Przy czym należy pamiętać, że w działalności gospodarczej straty są zjawiskiem pospolitym, nie zawsze wywoływanym złą koniunkturą lub kataklizmami o charakterze nadzwyczajnym; mogą być one też skutkiem nieudolnego zarządzania, niekompetentnego nadzoru, karuzeli kadrowej, upolitycznienia gospodarki – czyli zjawisk, z którymi dzisiaj powszechnie mamy do czynienia.

W nagłośnionym przypadku PGE wartość nominalna akcji wzrosła z 10 zł do 10,25 zł. Lecz minister zapowiada, że w niektórych spółkach z czasem nastąpi nawet podwojenie wartości nominalnej akcji. Na papierze wygląda to inaczej niż w rynkowej rzeczywistości. Spółki poddane takim machinacjom stracą możliwość emitowania nowych akcji, a tym samym – rozwijania lub kontynuowania działalności. Otóż kapitał zakładowy dzieli się na akcje o równej wartości nominalnej. Spółka może go podwyższyć poprzez emisję nowych akcji, ale w cenie nie niższej od wartości nominalnej, albo ze środków własnych, co planuje minister Tchórzewski. Lecz im wyższa wartość nominalna akcji, tym wyższa cena, jaką spółka musiałaby uzyskać za nowe akcje w przypadku ich emisji, publicznej lub prywatnej, zamkniętej lub otwartej. Akcje nie mogą być emitowane, ani obejmowane, poniżej wartości nominalnej. Wniosek: podnoszenie kapitału zakładowego ze środków spółki, bez wsparcia jej pieniędzmi pozyskanymi z rynku, może pozbawić ją zdolności emisyjnej.

ZDOLNOŚĆ EMISYJNA
Zdolność emisyjna to pojęcie wieloznaczne, najczęściej występujące w fizyce kwantowej. Na gruncie prawa oznacza ono przymiot przysługujący podmiotom uprawnionym do emitowania papierów wartościowych. Natomiast z punktu widzenia praktyki zdolność emisyjna spółki polega na możliwości uplasowania przez nią na rynku nowej emisji akcji. Jeżeli możliwa do uzyskania na rynku cena nowych akcji ukształtuje się trwale poniżej ich wartości nominalnej, spółka straci zdolność emisyjną, czyli możliwość pozyskiwania kapitału poprzez emisję akcji. Kiedy rynek uświadomi sobie, że spółka trwale utraciła zdolność emisyjną, może odwrócić się od niej jako niezdolnej do pozyskiwania nowego kapitału.

Nie zwraca się uwagi na fakt, że niektóre spośród spółek z domeny powierzonej ministrowi Tchórzewskiemu nie mają już zdolności emisyjnej. Lecz dlaczego spółki z udziałem Skarbu Państwa miały zostać wyłączone spod ocen racjonalności inwestowania w ich walory? Wartość nominalna akcji Tauronu PE wynosi 5 zł, a akcji Energi 10,92 zł, w obu wypadkach znacznie powyżej bieżących notowań. Notowania PGE kształtują się blisko sztucznie podwyższonej ostatnio wartości nominalnej akcji (10,25 zł), ale nie zdziwię się, gdy spadną poniżej jej. I ta spółka straci wówczas zdolność emisyjną – jakże bez niej pozyskiwać środki, planować budowę elektrowni atomowej? To szkopuł, o którym minister zapewne nie pomyślał.

KIEDY NASTANIE CIEMNOŚĆ
Pojęcie zdolności emisyjnej traci znaczenie w warunkach odbiegających od praktyki rynku. Nawet kiedy wartość nominalna akcji trwale przekracza bieżące notowania, spółka może przeprowadzić udaną emisję akcji, jeżeli obejmą je inwestorzy gotowi zapłacić wyższą cenę. Mogą się oni kierować różnymi motywacjami, na przykład działać pod naciskiem państwa. Przypuszczam, że Skarb Państwa sam nie wspomoże w ten sposób spółek pozbawionych zdolności emisyjnej, ponieważ nie ma pieniędzy. Mógłby natomiast skłonić spółki ze swojej domeny do obejmowania akcji innych spółek z tej domeny emitowanych w cenie przewyższającej ich bieżące notowania, ale odpowiadającej papierowej wartości nominalnej. Przecież niejednokrotnie pieniądze spółek z udziałem Skarbu Państwa płyną na cele ekonomicznie wątpliwe. Można tu wskazać niektóre inwestycje surowcowe, zwłaszcza górnictwo węgla kamiennego. Zdaniem wielu – także repolonizację banków.

W teorii przywracaniu zdolności emisyjnej służy obniżanie wartości nominalnej akcji poprzez ich podział. Spółki dokonujące częstych splitów akcji są istną plagą rynku. Nie sądzę, by w przypadku spółek energetycznych taka praktyka licowała z przypisywaną im powagą podmiotów o znaczeniu strategicznym. Gdyby jednak Skarb Państwa zdołał – do czego dąży – pozbyć się z tych spółek niechcianych akcjonariuszy mniejszościowych, mógłby przywrócić spółkom ich zdolność emisyjną poprzez przeniesienie części kapitału zakładowego z powrotem na zapasowy. Tak postąpiono na mocy ustawy z 30 kwietnia 1993 r. o narodowych funduszach inwestycyjnych i ich prywatyzacji. Losu spółek uczestniczących w programie narodowych funduszy inwestycyjnych zabieg ten w sposób trwały nie polepszył. Lecz gdyby kapitał zapasowy spółek energetycznych został takim sposobem wydatnie pomnożony, mógłby sobie Skarb Państwa wypłacać dywidendy nawet w sytuacji, kiedy zabraknie zysku do podziału. Proceder mógłby trwać do czasu, aż owe spółki upadną. Naonczas nastanie ciemność.

Tekst ogłoszony w Gazecie Giełdy i Inwestorów Parkiet 4 października 2016 r.
Uważny i kompetentny Czytelnik zwrócił mi uwagę, że split akcji nie przywraca automatycznie zdolności emisyjnej, może to nastąpić dopiero pod wpływem „galopady” kursu w następstwie zwiększenia płynności. Tak jest!

Czytaj także:
2013.01.26 Bezwartość nominalna
2013.09.14 Przestrzeń dla spadków
2013.12.16 Awers, rewers i kant
2013.12.18 Głupoty są wolne od podatku

Rozwój i zaufanie

Tweet about this on TwitterShare on LinkedIn64Share on Facebook0

Trudno nie protestować w obliczu jawnego szachrajstwa, jakim jest podniesienie kapitału zakładowego spółki z udziałem Skarbu Państwa poprzez papierowe podwyższenie wartości nominalnej akcji.

Rozwój i zaufanie to zjawiska pozornie odlegle, lecz napędzające się nawzajem. Zaufanie sprzyja rozwojowi, a rozwój – zaufaniu. Współczesna Polska rozbrzmiewa tekstami o rozwoju, w dodatku odpowiedzialnym, ale zaufania nie przybywa. Na rynku kapitałowym zaczynem zaufania są zasady corporate governance. Nie służy im formuła przewidująca prymat polityki nad prawem i ekonomią. Corporate governance jest przymiotem systemów demokratycznych przywiązanych do poszanowania praw wszystkich akcjonariuszy. W dzisiejszej Polsce mamy do czynienia z regresem corporate governance. Oto kilka przyczyn tej sytuacji.

Polityka destabilizuje konstytucyjne ramy ustrojowe. Trudno wymagać od spółek i ich akcjonariatów szacunku dla dobrych praktyk, skoro organy państwa systematycznie naruszają prawo. Polityka godzi także w podstawy ekonomii. Spółkom z udziałem państwa powierza się zadania polityczne, ekonomicznie nieuzasadnione, jak wspieranie własnymi środkami strukturalnie deficytowych kopalni węgla kamiennego, bądź tzw. „repolonizację” systemu bankowego. Partia rządząca wymiata na czysto zarządy i rady nadzorcze spółek z udziałem państwa, nawet gdy jest to udział mniejszościowy, by obsadzić je swoimi ludźmi, nie biorąc pod uwagę ich doświadczenia lub kwalifikacji. Wyrzucanym z posad menedżerom odbiera się, lub utrudnia, możliwość znalezienia nowej pracy, pozbawiając ich absolutoriów – bez ujawniania powodów takiego traktowania. Jest to nie tylko polityczny odwet mściwych nieudaczników na zdolniejszych poprzednikach. Takie postępowanie nosi znamiona naruszającej prawo i moralność dyskryminacji rzekomych „komunistów i złodziei”, „osób gorszego sortu”. Nadejdzie dzień zapłaty za takie postępowanie, więc znowu stracimy wszyscy.

Podstawą rynku kapitałowego jest powszechna umowa społeczna przewidująca, że spółki działają w celu osiągnięcia zysku, a zysk – jeżeli nie jest obracany na potrzeby spółki – podlega uczciwemu podziałowi między akcjonariuszy. Nie protestowałem, kiedy na KGHM nałożono podatek od kopalin; są one od stuleci domeną państwa, zatem akcjonariusze powinni się z tym liczyć. Lecz trudno nie protestować w obliczu jawnego szachrajstwa, jakim jest podniesienie kapitału zakładowego spółki z udziałem Skarbu Państwa poprzez papierowe podwyższenie wartości nominalnej akcji. Argumenty, jakoby spółka odnosiła z takiego zabiegu jakikolwiek pożytek, są niedorzeczne; chodzi tu jedynie o wyciągnięcie ze spółki pieniędzy tytułem podatku od tej osobliwej operacji, na szkodę pozostałych akcjonariuszy. Istnieją podstawy do obaw, że państwo będzie w ten sposób pozbawiać akcjonariat dywidend. Lecz skoro rynek straci zaufanie do spółek z udziałem państwa, odpłynie z nich akcjonariat, a kiedy przyjdzie podnosić kapitał, koszty poniesie ogół podatników. Czy notowania spółek z udziałem Skarbu Państwa nie potwierdzają tych przypuszczeń? Sytuację pogarszają zapowiedzi zwiększania pozycji państwa w spółkach z jego udziałem, bynajmniej nie poprzez wezwania. Nie wiem, jak państwo chce to przeprowadzić; wiem jedynie, że zapłacą podatnicy.

Podobne będą następstwa procesu udomowienia banków. Politycy zyskają możliwość kierowania strumieni kredytów na doraźnie wskazywane przez nich cele, lecz w zamian spada na nich ogromna odpowiedzialność za polski system bankowy, do tej pory stabilny, bezpieczny. Niewykluczone, że kiedyś w przyszłości będzie on potrzebował zwiększania kapitałów, za co znowu zapłaci podatnik.
Nie budzą zaufania nie tylko bieżące działania, także butne zapowiedzi wielkich inwestycji, cudownego uszczelnienia systemu podatkowego, miliona elektrycznych samochodów. Oraz androny o dronach. Jedyną realną zapowiedzią jest likwidacja Ministerstwa Skarbu Państwa i zastąpienie go agencją nadzorującą spółki z udziałem państwa, bądź holdingiem grupującym te spółki. Nie dostrzegam w tym jednak nadziei na poprawę sytuacji tych spółek. Zresztą zapowiedzi likwidacji resortu są niemal równie stare, jak nasza transformacja. Już w rządzie Jana Olszewskiego nie było właściwego ministra, prof. Tomasz Gruszecki pełnił skromną funkcję kierownika Ministerstwa Przekształceń Własnościowych. Co niczego przecież nie zmieniało…

Bardziej niż utrata zaufania społeczności międzynarodowej zażenowanej działaniami rządu na szkodę demokracji (chodzi nie tylko o Trybunał Konstytucyjny), niż ewentualne krytyczne oceny agencji ratingowych, grozi Polsce kryzys zaufania obywateli, podatników, inwestorów. Jest ono najcenniejszym kapitałem, najlepszą podstawą rozwoju. Warto pamiętać, że niegdyś – pozbawiony powszechnego zaufania – socjalizm rozwijał się jak rolka papieru toaletowego: im bardziej się rozwijał, tym mniej go zostawało, aż nie zostało nic.

Tekst ogłoszony w Gazecie Giełdy i Inwestorów PARKIET 17 września 2016 r.
Czytaj także:
2016.09.24 Jak Krzysztof Tchórzewski psuje spółki, rynek i państwo
2015.02.17 Widzialna ręka rynku