Miesięczne archiwum: Lipiec 2013

Za, a nawet przeciw

Bywa, że sprawy najprostsze w praktyce przysparzają najwięcej kłopotów. W spółce akcyjnej do takich spraw należy głos. Głos bywa więc oddany, albo oddany na piśmie za cudzym pośrednictwem, bywa rozstrzygający, bywa doradczy. Za „głosy” Ksh uważa głosy „za”, „przeciw” lub „wstrzymujące się” oddane podczas głosowania w sposób zgodny z ustawą lub statutem spółki. Nie liczą się więc głosy puste, nieważne, nieoddane, ale oddane niezgodnie z przyjętą procedurą, na przykład w sposób jawny w głosowaniu tajnym, albo w sposób tajny w jawnym głosowaniu imiennym. Prawo nie przewiduje głosów „za, a nawet przeciw”, ponieważ z głosem wiąże się odpowiedzialność. W przypadku głosu „przeciw” można próbować uchylić się od odpowiedzialności za uchwałę składając zdanie odrębne. Oddanie głosu „wstrzymującego się” jest w gruncie rzeczy czynnością bezsensowną: dla obliczenia większości ma on takie samo znaczenie jak głos „przeciw”, ale wobec głosu „przeciw” jest kulawy, ponieważ nie może zostać wzmocniony zdaniem odrębnym.

Zgodnie z Ksh statut spółki może przewidywać, że członkowie rady nadzorczej (nie zarządu!) biorą udział w podejmowaniu uchwał oddając głos na piśmie za pośrednictwem innego członka rady. Nie jest on pełnomocnikiem decydującym o treści głosu, w istocie jest listonoszem. Oddanie głosu na piśmie nie może dotyczyć spraw wprowadzonych do porządku obrad rady już na posiedzeniu. Głos na piśmie jest ważny, jeżeli jest „oddany”, czyli wyraża stanowisko „za” lub „przeciw”, albo „wstrzymuje się”. Gdyby członek rady napisał: „głosuję jak przewodniczący rady”, nie oddałby głosu ważnego. Ciekawostka: głos oddany w takim trybie liczy się do większości, ale głosujący w tym trybie nie liczy się do kworum.

Ksh przewiduje, że w spółce akcyjnej zarząd i rada nadzorcza podejmują uchwały bezwzględną większością głosów (to „więcej niż połowa głosów oddanych”, nie połowa plus jeden, jak błędnie liczą niektórzy!). Statut może stanowić inaczej: wymagać większości kwalifikowanej, lub uchylić wymóg większości bezwzględnej. Może też wyposażyć prezesa zarządu i /lub przewodniczącego rady w głos rozstrzygający (ang. casting vote) w przypadku równości głosów. Uwaga: prezes i przewodniczący nie dysponują głosami podwójnymi, lecz pojedynczymi ze wskazaniem. W przypadku równości głosów decydują oni o wyniku głosowania tylko jeżeli statut dopuszcza zwykłą większość, ponieważ większości bezwzględnej głos rozstrzygający nie jest w stanie wykreować. Cóż z tego, skoro liczne statuty zawierają wewnętrznie sprzeczny przepis: „Uchwały zarządu (odpowiednio: rady nadzorczej) zapadają bezwzględną większością głosów. W razie równości głosów decyduje głos prezesa zarządu (odpowiednio: przewodniczącego rady)”. Wymyślił to nieszczęśnik, który odpadł z pierwszego roku prawa, bo oblał egzamin z logiki. A teraz jeszcze otwierają zawody prawnicze.

Czyli: głos rozstrzygający może zostać przyznany prezesowi zarządu i /lub przewodniczącemu rady nadzorczej tylko przez statut, nie przez regulamin. Tylko pod warunkiem uchylenia w statucie wymogu większości bezwzględnej. I tylko prezesowi i /lub przewodniczącemu, nie ich zastępcom bądź osobom prowadzącym głosowanie pod ich nieobecność. Lecz w praktyce znaczy to niewiele. Po pierwsze, zarządy i rady nadzorcze podejmują większość uchwał jednomyślnie. Po drugie, prawnicy klecą tak pokrętne i mętne statuty, że sami nie są ich w stanie zrozumieć. Po trzecie, komentarze najczęściej kwitują problem kilkoma zdawkowymi uwagami. I, po czwarte, nikt nie kontroluje, czy uchwały zarządów i rad nadzorczych zapadają zgodnie z prawem i statutem spółki.

W ksh straszy jeszcze „głos doradczy”. Dysponuje nim członek rady nadzorczej wybrany w głosowaniu oddzielnymi grupami i delegowany przez grupę do stałego indywidualnego wykonywania czynności nadzorczych. Ma on prawo uczestniczyć w posiedzeniach zarządu „z głosem doradczym”, co nie oznacza nic. Ciekawe, jak ustawodawca wyobraża sobie uczestnictwo takiego członka rady w posiedzeniu zarządu jednoosobowego.

Czytaj także:
2002.09.02 Głos doradczy
2001.04.09 Wyjście z pata

Kukułka

W maju 2013 r. uczestniczyłem w konferencji KIBR „Audyt dla bezpieczeństwa i rozwoju biznesu”. Wystąpiłem w panelu „Biegły rewident dla zarządu”, w którym brał także udział Jan Wyrwiński, prezes Aiton Caldwell, spółki z New Connect, obiecującego lidera nowych technologii. Zapisał on później na ścianie firmowego blogu wrażenia z konferencji, w tym:

„Na koniec ciekawa anegdota opowiedziane podczas panelu przez Andrzeja S. Nartowskiego, szefa Polskiego Instytutu Dyrektorów. Otóż na początku lat 90-tych zapytał w londyńskim City, czym tak naprawdę jest audyt. Dostał taką odpowiedź: wyobraź sobie klasyczny zegar stojący przy ścianie: akcjonariusze, wkładając do spółki kapitał, pociągają za łańcuch napinając sprężynę, więc zegar zaczyna pracować; trybiki wewnątrz zegara to top management; godzina pokazywana na tarczy zegara to raporty bieżące i komunikacja dla rynku, a BIEGŁY REWIDENT to kukułka, która wyskakuje raz na jakiś czas z zegara potwierdzając to, co przedstawił na tarczy zegara zarząd”.

Przechrzty

Kiedyś Joanna Tauber, doświadczona specjalistka public relations, spuentowała w Gazecie Bankowej swój artykuł o wartości marki barwnym obrazkiem rodzajowym. Przechodzień pyta na ulicy innego przechodnia, gdzie jest pekao. A tutaj, odpowiada zagadnięty. Kiedy mnie nie chodzi o pekao, tylko o pekao, wyjaśnia pierwszy. Ach, to trzeba było od razu mówić, odpowiada drugi. Kiedy widzi pan – tłumaczy pierwszy – ja ze wschodu, my tam wszyscy zaciągamy.

Szczycę się, że nigdy – przenigdy! – nie pomyliłem PKO (dzisiaj to PKO Bank Polski) z Pekao (dzisiaj to Bank Pekao). Szczycę się tym, ponieważ w przeogromnej większości rodacy czasami, albo zazwyczaj, mylą te banki. Mylą je nawet poważne gazety. Często więc słyszę uwagi, że trzeba coś z tym zrobić. Zmienić nazwy, żeby je odróżnić, nie tylko w piśmie, także w mowie. Przecież to żaden problem, wszyscy dokoła zmieniają nazwy, banki także. Więc dlaczego akurat te dwa upierają się przy swoich markach?

Odpowiedź jest prosta: ponieważ marki obu wielkich banków nie tylko dumnie obwieszczają ich tradycje i reputację, także kreują wartość. Kiedy widzę, co dzieje się na warszawskim parkiecie, ogarnia mnie osobliwa mieszanina pożałowania i irytacji. Pożałowania nad spółkami, mającymi za nic swoją markę, tożsamość, renomę, zmieniającymi nazwy jak bolidy Formuły 1 zmieniają opony. Irytacji nad losem inwestorów, którzy miewają trudności z odnalezieniem w tabeli notowań giełdowych nowej nazwy spółki, do której świeżo wnieśli kapitał. Niby prawo inwestora do informacji ze spółek podlega ochronie, ale po obrzędzie zmiany nazwy, albo i profilu działalności, spółka czasem znika z radarów wraz z zainwestowanymi w nią środkami i trzeba jej poszukiwać. Nie jestem zwolennikiem ingerowania przez prawo w życie, lecz w takich przypadkach może jednak?

Inwestorzy wszystkich krajów, zapamiętajcie fundamentalna prawidłowość rynków: komu powodzi się dobrze, kto odnosi sukcesy, zarabia, nazwy nie zmienia, ceni ją, hołubi. Starą skórę zrzucają, przeszłość odcinają grubą kreską, nowej tożsamości poszukują głównie nieudacznicy. ViaGuara, której nie szło pędzenie wódki z guaraną, przeobraziła się w Polsko-Amerykański Dom Inwestycyjny. Czy to oznacza otrzeźwienie? Centrozap zmienił się w Ideon, co brzmi jak nazwa przedwojennego kina, ale film im się chyba niezadługo urwie. Energopol Południe to dzisiaj Centrum Nowoczesnych Technologii, CNT. Ładnie brzmi, lecz co się za tym kryje? Global Energy to przedtem Libra, a jeszcze przedtem Hardex. ADV to dzisiaj Grupa SMT. Czy komu coś mówi jedno albo drugie? Spółka CCC najpierw przemieniła się w NG2, co dla mnie brzmi jak wzór chemiczny, ale kiedy opary opadły, wróciła do nazwy CCC. Po co im było jeść te żaby? ATM Systemy Informatyczne to Atende. Warszawska giełda powinna uruchomić informację telefoniczną o aktualnych nazwach spółek – przechrzt.

Co nie znaczy, że przechrzty buszują tylko u nas. Po aferze Enronu firma doradcza Andersen Consulting spaliła się ze wstydu i przemieniła w Accenture. PricewaterhouseCoopers to już tylko PwC; podobno gdzieś działa towarzystwo miłośników pana Lybranda, którego przy poprzednim rebrandingu wykolegowano. America Online, dawniej Quarntum Computer Services, to już tylko AOL. Najpierw wydaje się fortuny na procesy zmiany nazw, potem zastępuje się je skrótami. Krzepi mnie myśl, że bywa też na odwrót, a w narodzie (przynajmniej jednym!) nie gaśnie poczucie humoru. Oto spółka KOV zmieniła się w Serinus Energy. Czytam, że serinus to po łacinie ptaszek z rodziny kulczyków. Ćwir, ćwir!

Czytaj także: 2013.01.21 A przedtem Radziwiłl!

I tylko bibuł żal…

Jedna z postaci wydanej w 1927 roku powieści Agaty Christie, The Seven Dials Mystery, opowiada: – Coote wsadził mnie do rady czegoś tam. Świetny interes dla mnie, nic do roboty, tylko iść do City raz albo dwa razy do roku, do któregoś z tych hoteli przy Cannon Street czy Liverpool Street, i posiedzieć przy stole gdzie oni mają takie bardzo fajne bibuły. Tam Coote albo jakiś spryciarz Jasiu wygłasza mowę wprost najeżoną liczbami, ale na szczęście nie musi się tego słuchać. I powiem ci, często można się przy takiej okazji załapać na bajeczny lunch.

Rada ze składką

Pod koniec maja 2013 r. mignęła mi w prasie notka, że Ministerstwo Pracy i Polityki Społecznej zamierza objąć wynagrodzenia członków rad nadzorczych składką ZUS. Wiadomość skomentowano w tonacji negatywnej: oto spółkom przyjdzie płacić więcej za sprawowany nad nimi nadzór, natomiast nadzorcy efektywnie otrzymają mniej. Nie odniosłem się wówczas do tych zamierzeń, ponieważ akurat wyjeżdżałem; przyjąłem jednak, że kiedy po tygodniu wrócę do kraju, dyskusja nad „ozusowieniem” członków rad nadzorczych będzie już gorąca, a wtedy włączę się do niej. Lecz po tygodniu nie zauważyłem oznak zainteresowania tematem; może w ogóle nie został on podjęty? Otóż pragnę zwrócić nań uwagę środowiska corporate governance, ponieważ sądzę, że objęcie wynagrodzeń z tytułu pracy w radach nadzorczych składką emerytalną byłoby dla członków rad nadzorczych korzystne, i to bardzo.

W Polsce brakuje zawodowych członków rad nadzorczych. Nazywam tak osoby, które reprezentują kwalifikacje do pracy w radach nadzorczych i traktują tę pracę jako główne źródło utrzymania. Kodeks spółek handlowych wymaga od członków rad nadzorczych (a także od członków zarządów oraz likwidatorów), by przy wykonywaniu swoich obowiązków dokładali staranności wynikającej z „zawodowego charakteru działalności”. Członkowie zarządów i likwidatorzy są najczęściej profesjonalistami; członkowie rad nadzorczych są nimi rzadziej, ta forma działalności bywa dla nich często zajęciem ubocznym, wykonywanym w dodatku do innych obowiązków zawodowych, stąd nierzadko sprawowanym powierzchownie, z doskoku, byle jak. Zamiast zawodowców widzę w radach nadzorczych licznych ornamentariuszy – osoby zacne, światłe, lecz niedostatecznie zaangażowane w swoje obowiązki. Raczej zdobią one spółkę niczym ornamenty na fasadzie, lecz nie przysparzają jej wartości.

Nie dziwi mnie ta sytuacja. Członkostwo w radach nadzorczych bywa stanem przejściowym. Rady – co często powtarzam! – przypominają drzwi obrotowe, w które wchodzi się, by pokręcić się i wkrótce wyjść. Lecz nawet najbardziej pożądani w radach nadzorczych specjaliści, którzy nie stracą znienacka mandatu w toku kadencji, a nawet otrzymują więcej intratnych propozycji, niż są w stanie przyjąć, przecież zdają sobie sprawę, że udział w radach to może dobry sposób na doraźne zarobkowanie, lecz kiepski sposób na życie. Piszę to z pozycji emeryta, który przez lat kilkanaście pracował w radach nadzorczych, najczęściej w kilku naraz, traktując to zajęcie jako główne źródło utrzymania. Dzisiaj odczuwam, że nie miało ono wpływu na wymiar mojej emerytury. Szkoda.

Za potrzebą nasycenie rad nadzorczych profesjonalistami przemawia nie tylko kodeksowy miernik staranności członka rady ustalony na wysokim poziomie zawodowego charakteru działalności. Na rady nadzorcze nakładane są coraz liczniejsze, coraz bardziej złożone obowiązki. Z funkcją w radzie wiąże się coraz większa, a także coraz skuteczniej egzekwowana, odpowiedzialność. Dojrzewa też przekonanie, że zdolność do wykonywania tych obowiązków i ponoszenia tej odpowiedzialności nie jest przymiotem dożywotnim; że istnieje pewien próg wiekowy, który akcjonariusze powinni brać pod uwagę ustalając skład rady nadzorczej. Przeciwko wyborowi pracy w radach nadzorczych jako ostatniego etapu życiowej kariery może przemawiać obawa przed niższą emeryturą. Propozycję resortu pracy uważam więc za przyjazną dla korpusu zawodowych członków rad; oby ukształtował się on wkrótce.

Nawet gdyby wynagrodzenia w radach nadzorczych zostały obniżone o składkę emerytalną, członkowie rad per saldo otrzymaliby więcej. I wcale nie jest powiedziane, że spółki z tego powodu obniżałyby wynagrodzenia członków rad. W interesie akcjonariuszy, którzy jako walne zgromadzenie ustalają te wynagrodzenia, leży przecież, by wnoszony przez nich do spółek kapitał nadzorowany był rzetelnie i skutecznie, a rękojmię takiego sprawowania nadzoru dadzą tylko zawodowcy. Reforma polegająca na objęciu wynagrodzeń członków rad nadzorczych składką emerytalną może otóż dać akcjonariuszom impuls do przemyślenia zasad wynagradzania członków rad nadzorczych. Nie wszyscy członkowie rady powinni zarabiać tyle samo; na przykład Dobre praktyki komitetów audytu w Polsce (2010), przyjęte przez Polski Instytut Dyrektorów i ACCA postulują zróżnicowanie wynagrodzeń w radzie na korzyść członków komitetu audytu, a w szczególności przewodniczącego tego komitetu. Lecz to już temat na inny artykuł. Podobnie, jak postulat partycypacji OFE w owej składce.

Artykuł ukazał się 20 lipca 2013 r. w Gazecie Giełdy Parkiet
Czytaj także:
2014.01.11 Premier o radach nadzorczych – moje wątpliwości

Turecki święty

Prawo spółek jest częścią spójnego systemu prawa cywilnego, a usiłowania zmierzające do rozszczelnienia tego systemu nie przynoszą nic dobrego. Przykładem antysystemowej ingerencji w prawo spółek jest nieszczęsna ustawa z dnia 7 maja 2009 r. o biegłych rewidentach i ich samorządzie, podmiotach uprawnionych do badania sprawozdań finansowych oraz o nadzorze publicznym. Nałożyła ona na jednostki zainteresowania publicznego (acz nie wszystkie) obowiązek ustanowienia w radzie nadzorczej komitetu audytu. Bardzo dobrze, że wprowadziła regulację dotyczącą tej materii. Bardzo źle, że owa regulacja zawiera kilka wad. Największą z nich, z punktu widzenia corporate governance zgoła fundamentalną, jest kryterium niezależności członka komitetu audytu. Otóż niezależnym jest ten, kto nie posiada akcji nadzorowanej spółki. To oczywisty idiotyzm, lecz jest on niestety wsparty świętą powaga ustawy..

Inicjatorem ustawy, autorem jej projektu, jak mówią politycy: „właścicielem” jest Ministerstwo Finansów. Niedawno miałem w MinFin bardzo ciekawe spotkanie. Usłyszałem, że pierwotnie nie było zamiarem resortu wprowadzanie komitetu audytu do rady nadzorczej kuchennymi drzwiami, w ustawie o biegłych. Uznano, że to materia Ksh. Lecz Ministerstwo Sprawiedliwości stało na stanowisku, że nie są przewidziane kolejne nowelizacje Ksh. Widać uznało, że komitet audytu – najważniejsza zmiana ustroju rady nadzorczej spółki akcyjnej od 1934 roku! – nie jest tematem na tyle ważnym, by wziąć go pod swoje skrzydła. W ten sposób „właścicielem” regulacji dotyczącej komitetu audytu, w miejsce Ministerstwa Sprawiedliwości, zostało Ministerstwo Finansów. Co uprawdopodobnia anegdotę, jaką słyszałem: pewien profesor prawa spółek niedawno zdziwił się ogromnie powziąwszy informację, że w radach nadzorczych działają „jakieś komitety audytu” – wszak nie ma o nich słowa w Ksh, skąd przeto wzięłyby się? Można tę historyjkę skwitować włoską sentencją: Si non è vero è ben trovato – nawet jeżeli nie jest to prawdą, jest dobrze wymyślone…

Przeciwko założeniu, że posiadanie akcji pozbawia wchodzącego w skład komitetu audytu członka rady nadzorczej przymiotu niezależności protestowały poważne organizacje biznesu. Protestowali poważni prawnicy. O zmianę tej regulacji zabiega Komisja Nadzoru Finansowego. Środowisko corporate governance przez lata dyskutowało o wyborze racjonalnego kryterium niezależności w radzie nadzorczej; nawet wciąż dyskutuje, gdy jakiś zapóźniony Dyzio chce jeszcze wtrącić swoje trzy grosze do tematu przenicowanego na wszystkie sposoby. Jest w świecie szeroko uznaną zasadą, że osoby sprawujące nadzór są zachęcane do kapitałowego angażowania się w akcje nadzorowanej spółki. Kto bowiem nie wprowadza swoich pieniędzy do spółki, czy będzie jej strzegł należycie? Czy nadzorca goły jak turecki święty może wzbudzić zaufanie rynku?

Od feralnej ustawy o biegłych (nazwałem ją na tym blogu „Wielkim Zderzaczem Andronów”) przejdę do szerszej refleksji: nie tylko nadzorcy, także członkowie zarządów spółek notowanych na GPW często nie posiadają akcji kierowanych przez nich spółek. W przeciwieństwie do członków rad nadzorczych są oni suto opłacani, więc nie wchodzi w rachubę argument, że nie stać ich na akcje. Czyżby byli pozbawieni wiary w swoje talenty zarządcze? Ufności w powodzenie spółki? Inwestorze, zanim umoczysz kapitał, dowiedz się (są to dane powszechnie dostępne), czy prezes, dyrektor finansowy i pozostali piastuni spółki, która cię interesuje, są jej akcjonariuszami, ile akcji mają w portfelach i czy zwiększają stan posiadania. Więcej ci to powie, niż rekomendacje analityków.

Czytaj także:
2001.05.14 Ośla ławka
2001.06.04 Wystarczy mieć

Przejrzystość i jej ramy

Rafał Filip Szymański, Karolina Kocemba: Obowiązki informacyjne spółek publicznych. LexisNexis 2013, s. 218, cena zł. 89.

Książka ukazała się w udanej serii z paragrafem „Prawo w praktyce”. Sygnowana jest przez kancelarię Tomczak i Partnerzy znaną z licznych publikacji o walorach dydaktycznych. Opracowana została przystępnie, jest dobrze napisana, łatwa w lekturze; dodam, że także niewielka rozmiarami (format ma kieszonkowy) i stosunkowo droga. Cena byłaby ewentualnie usprawiedliwiona wąskim kręgiem potencjalnych odbiorców, ale w tym przypadku jest inaczej: ten praktyczny przewodnik po obowiązkach informacyjnych spółek publicznych nie jest pozycją niszową. Wróżę mu powodzenie zarówno u nadawców, jak odbiorców strumieni informacji kierowanych na rynek przez spółki publiczne w ramach ciążących na nich obowiązków informacyjnych.

Współczesna gospodarka bazuje na zaufaniu. Jego dostatek sprzyja wzrostowi, niedostatek pobudza sytuacje kryzysowe. Racją nakładanych na spółki publiczne obowiązków informacyjnych jest zwiększanie przejrzystości i przewidywalności emitentów, czystości i wolumenu obrotu, jakości rynku kapitałowego. Autorzy nie poprzestają na omówieniu przepisów, wskazują na ich genezę i rolę gospodarczą. Wywód jest zdyscyplinowany, skoncentrowany na trzech wątkach (obowiązek prospektowy, obowiązek przekazywania do publicznej wiadomości informacji poufnych, obowiązek upubliczniania informacji bieżących i okresowych); w zarysie przedstawiono także odpowiedzialność i sankcje za naruszenie obowiązków informacyjnych. Wobec tego pominięto obowiązki informacyjne spółek akcyjnych wynikające z Ksh oraz obowiązki informacyjne związane ze znacznymi pakietami akcji spółek publicznych. Nie podjęto także analizy wymogów informacyjnych nałożonych na spółki notowane w alternatywnym systemie obrotu. O wartości publikacji przesądza w dużej mierze wzbogacająca jej warstwę informacyjną warstwa refleksyjna: opisując, jak emitenci powinni wykonywać obowiązki informacyjne, Autorzy klarują, jakie są przyczyny i cele tych obowiązków i jakie korzyści płyną, dla samych emitentów i dla rynku, z ich sumiennego wykonywania.

Polecam szczególnie rozdział pierwszy, omawiający kolejno ogólną teorię i znaczenie informacji dla uczestników rynku (jest ona postrzegana jako jeden z najważniejszych instrumentów ochrony interesów inwestora), asymetrię informacji między spółką a inwestorami, ratio legis nakładania na spółki publiczne obowiązków informacyjnych, obowiązki informacyjne w systemie corporate governance, systematykę obowiązków informacyjnych spółek publicznych i pojęcie spółki publicznej.

Omówieniu obowiązujących przepisów w ich kontekście gospodarczym i społecznym towarzyszy krytyka przyjętych rozwiązań i postulat poszukiwania nowych, bardziej skutecznych. Albowiem „…choć obecne ukształtowanie obowiązków informacyjnych tworzy złożony system, który rzeczywiście najlepiej zabezpiecza rynek przed niebezpiecznym deficytem informacyjnym, to obserwacja praktyki pokazuje, iż nie jest on idealny, a spółki publiczne miewają istotne trudności z prawidłowym jego zastosowaniem” (s. 203). Lepiej byłoby przyjąć rozwiązanie wskazujące emitentom, o czym i w jakim trybie powinni informować, a o czym i kiedy – nie. Wiele trudności sprawia raportowanie informacji poufnych: „rynek rzadko jest informowany o zdarzeniach rzeczywiście istotnych według elastycznie sformułowanych przepisów ustawowych o informacji poufnej” (s. 204). Na zakończenie Autorzy omawiają propozycje zmian przepisów i ich ewentualnych skutków.

Obowiązki informacyjne to cecha najsilniej różniąca spółkę publiczną od innych spółek handlowych. Wymogi przejrzystości działania i szybkości przekazywania na rynek przewidzianych prawem informacji kreują nie tylko odmienny reżim prawny, w jakim działa spółka publiczna, także odmienną jej naturę. Uchwalając w roku 2000 Kodeks spółek handlowych ustawodawca zakładał jedność regulacji dotyczących spółek publicznych i niepublicznych, korygowaną względem spółki publicznej przepisami o charakterze lex specialis. Czas zweryfikować to założenie. Coraz więcej przepisów Ksh (na przykład dotyczących walnego zgromadzenia) rozszczepia ustrój spółki akcyjnej i spółki publicznej. Mnogość przepisów o obowiązkach informacyjnych jest jednym z argumentów wspierających postulat dokonania podziału Ksh na prawo o spółkach handlowych i prawo o spółkach publicznych. Lecz to już temat na inny komentarz…

Czytaj także: 2000.08.07 Rekomendacja – kreuj!

Grosz z dziurką

Czytam, że warszawska giełda nareszcie podejmuje problem groszowych akcji. Są to toksyczne śmieci zatruwające rynek. Plaga groszówek rozpełzła po rynku w następstwie niefortunnej nowelizacji Kodeksu spółek handlowych (Ksh) z 2003 roku, obniżającej minimalną dopuszczalną wartość akcji z 1 złotego na 1 grosz. Zamiast puknąć się w głowę, uzasadniono to dążeniem do usprawnienia funkcjonowania rynku i zwiększenia obrotu.

W istocie chodziło o przywrócenie zdolności emisyjnej spółkom, które notowały trwały spadek kursu poniżej wartości nominalnej. Ponieważ akcje nie mogą być obejmowane poniżej wartości nominalnej – obniżono ją do minimum, by dać emitentom zmierzającym ku bankructwu możliwość skorzystania z kapitału spekulacyjnego. Jego dostarczyciele wywodzą się z nowej klasy inwestorów w znikomym stopniu zainteresowanych działalnością spółek, koncentrujących się za to na krótkoterminowych wahaniach ich notowań.

Reakcja giełdy na to zjawisko nie została jeszcze, jak sądzę, zdefiniowana. W interesie rynku leży doprowadzenie groszowych spółek do znacznego zwiększenia wartości nominalnej akcji, przynajmniej do poziomu 1 złotego, poprzez operację odwrotnego splitu. Może je do tego skłonić groźba wycofania groszówek z notowań, albo przynajmniej z notowań ciągłych do notowań jednolitych (co jednak byłoby rozwiązaniem połowicznym). Nie chodzi przy tym o to, by chronić inwestorów przed nimi samymi, wszak zdają sobie oni sprawę, że niskie, zgoła śmieszne kursy spółek trafnie odzwierciedlają ich wartość i perspektywy, więc gra na zwyżkę notowań jest ryzykowna jak taniec na linie. Chodzi o to, by posprzątać parkiet z kłębiących się na nim szkaradków.

Usiłowałem ośmieszyć ustanowioną na pułapie 1 grosza minimalną wartość akcji wskazując, że po przyszłym wejściu Polski do strefy przyszłoby nam wyliczać tę wielkość w ułamku eurocenta. Argument trafił w próżnię: nikt chyba już nie wierzy, że w dającej się przewidzieć przyszłości Polska dojrzeje do przyjęcia eura. Wobec tego zaproponuję legislatorom inne rozwiązanie: możecie dalej zmniejszać minimalną wartość nominalną akcji wprowadzając nową jednostkę monetarną, grosz z dziurką. Grosz z dziurką małą (symbol: 1 grdm) byłby więc wart trzy ćwierci, grosz z dziurką średnią (1grds) połowę, zaś grosz z dziurką wielką (1 grdw) 0,25 dzisiejszego grosza. Spekulacja dopiero rozkwitnie! Odwołajcie się przy tym do sprawdzonych argumentów, że rynek będzie funkcjonował sprawniej, a obrót na giełdzie wzrośnie.

Czytaj także:

2013.01.26 Bezwartość nominalna

2013.01.04 Złamany grosz

Nadzór urzędniczy

Igor Postuła, Nadzór korporacyjny w spółkach Skarbu Państwa. Wolters Kluwer 2013, s. 374.
Dr Igor Postuła napisał obszerną monografię o nadzorze w spółkach Skarbu Państwa. Nie wchodzę w rozważania, czy nadzór to właścicielski, czy korporacyjny, czy jakiś jeszcze inny, ponieważ wszystkie te pojęcia ukute przez rodzimych uczonych są próbami przekładu pojęcia corporate governance, którego przekładać nie trzeba. W tym przypadku najbardziej właściwym terminem jest trafnie użyty przez autora „nadzór urzędniczy”.

Książka odsłania istniejący stan rzeczy, przecząc istnieniu stanu rzeczy pożądanego z punktu widzenia corporate governance. Otóż wynika z niej, że Skarb Państwa zachowuje się tak samo w spółkach, w których jest jedynym akcjonariuszem, oraz w tych, w których jest wprawdzie akcjonariuszem większościowym, ale nie jedynym, nie licząc uprawnionych do nieodpłatnego otrzymania akcji prawników, rolników lub rybaków. Wśród spółek z większościowym udziałem Skarbu Państwa mogą być spółki już upublicznione i notowane na giełdzie. Z punktu widzenia Skarbu Państwa byłyby to „jego” spółki, czyli pozostające w domenie jego władztwa. Z życia wiemy, że Skarb Państwa rzeczywiście tak się zachowuje rozciągając swoje władztwo nawet na spółki publiczne, w których ma udziały mniejszościowe – lecz wiedzieć to z naocznych obserwacji na walnych zgromadzeniach, albo z lektury prasy, to co innego niż poznać tę prawdę jako wynik badań naukowych, wspartych ministerialnym grantem i podbudowanych solidnymi badaniami ankietowymi.

Bardzo istotna jest podana przez autora informacja, na pozór czysto techniczna, „że z listy spółek przekazanych autorowi przez MSP [Ministerstwo Skarbu Państwa – ASN], obejmującej wszystkie jednoosobowe spółki Skarbu Państwa w liczbie 301 oraz wszystkie spółki z większościowym udziałem Skarbu Państwa w liczbie 50, aktualnej 1 stycznia 2011 r. już po rozpoczęciu badań [zostały one podjęte 15 lutego 2011 r. – ASN] skreślono kilka spółek. Chodzi tu o spółki, które były w likwidacji i w upadłości. Do wykreślenia spółek z listy dochodziło jednak dopiero po telefonicznej rozmowie z ich sekretariatami, kiedy okazywało się, że proces likwidacji bądź upadłości jest bardzo daleko posunięty i przewiduje się w najbliższym terminie złożenie wniosku o wykreślenie spółki z rejestru przedsiębiorstw. Z listy wykreślono też kilka spółek w likwidacji, których numery telefoniczne zamieszczone na listach spółek przekazanych przez MSP były nieaktualne i nie udało się ustalić numeru telefonu na podstawie danych o spółkach dostępnych w internecie. Ogólna liczba jednoosobowych spółek Skarbu Państwa, które objęto badaniami, wyniosła ostatecznie 269, a spółek z większościowym udziałem Skarbu Państwa – 39” (s. 30).

Z udostępnionych autorowi przez MSP danych wynika, że w departamentach nadzorujących spółki zatrudnione były z początkiem 2011 roku 183 osoby. I tak liczny korpus urzędniczy nie potrafi upilnować stanu posiadania! Doskonale pamiętam sprzed lat zdumienie uczestników konferencji Polskiego Instytutu Dyrektorów, gdy ówczesny minister skarbu Jacek Socha oświadczył, że resortowi zaginęła jedna spółka. A ile zaginęło od tamtej pory?

Pisałem kiedyś o jednej ze spółek, że państwo działa w niej „w kilku wcieleniach. Jest regulatorem, łakomym poborcą podatków i dywidend, akcjonariuszem, rozdawcą posad w zarządzie i radzie nadzorczej, a także dysponentem służb mających spółkę na oku jako podmiot o znaczeniu strategicznym”. Igor Postuła taktownie pominął kwestię służb, ale i tak doliczył się siedmiu ról spełnianych przez państwo w spółkach z jego udziałem. Analiza tych ról, a także roli pracowników MSP w nadzorze, prowadzi czytelnika do wniosku, że w badanych spółkach za dużo jest państwa, a za mało rynku.

Z badań ankietowych płyną niekiedy wnioski smutne. Cztery piąte ankietowanych przyznaje, że rady nadzorcze zatwierdzają, lub przynajmniej często zatwierdzają, decyzje zarządów. I wpływają na te decyzje poprzez swoje uchwały. Jedna trzecia członków zarządów jednoosobowych spółek Skarbu Państwa przyznaje, że rady nadzorcze wydają zarządom polecenia! Niepokojąco wysoki odsetek piastunów spółek udziela negatywnych wskazań wobec stwierdzenia „Rady nadzorcze czuwają nad ochroną przez zarządy interesów wszystkich akcjonariuszy”.

Dobrze rozpoznane są przez autora natura, charakter i rola nadzoru urzędniczego. Służą mu rozbudowane uprawnienia resortu wobec spółek, oraz rozbudowane obowiązki sprawozdawcze rad nadzorczych wobec resortu, a także praktyka – czytelnie potwierdzona wynikiem badań ankietowych – wydawania przez resort poleceń radom nadzorczym spółek. Bardzo ciekawe są wyniki badań ustalających, czy w opinii piastunów spółek decyzje resortu dotyczące spółek są uwarunkowane politycznie, dostosowane czasowo do wynikających z sytuacji na rynku potrzeb spółek, bądź podejmowane przewlekle. Autor konkluduje: „Mechanizmy nadzoru korporacyjnego w spółkach Skarbu Państwa posiadają cechy nadzoru administracyjnego, a także są zależne od czynników politycznych, co powoduje, że Skarb Państwa nie jest w stanie w odpowiedni sposób i w odpowiednim momencie reagować na sytuacje, w których znajdują się spółki”. Sprawowany przez Skarb Państwa nadzór nad spółkami z jego udziałem został oceniony negatywnie.

Wnioski: należy precyzyjnie określać cel każdej ze spółek, zlikwidować – bądź przynajmniej radykalnie ograniczyć – nadzór urzędniczy, ograniczyć lub zlikwidować przywilej członkostwa pracowników w radach nadzorczych, uniezależnić rady nadzorcze od resortu (w tym poprzez wyprowadzenie z niego konkursów do rad, nawet do podmiotów prywatnych), oraz uporządkować kwestię wynagradzania zarządów i rad nadzorczych poprzez likwidację limitów.
Książkę, chociaż niełatwą w lekturze, polecam wszystkim zainteresowanym praktyką corporate governance w Polsce. Będzie ona także użyteczna dla teoretyków, ukazując im przynajmniej smugę rynkowej rzeczywistości.

Dobry obyczaj: wypłata dywidendy

Spółka zostaje zawiązana w celu osiągania zysku. Prawo dopuszcza możliwość dzielenia się zyskiem z akcjonariuszami, lecz nie nakłada na spółkę takiego obowiązku. Do tej pory uważano, że walne zgromadzenie może dowolnie rozporządzać zyskiem, pozostawiać go w spółce lub przeznaczać do wypłaty akcjonariuszom. Lecz niedawno Sąd Najwyższy wydał znamienne orzeczenie w sprawie dywidendy PZU za rok 2006. Nie uchwalono jej z uwagi na konflikt w akcjonariacie. Skarb Państwa (wówczas akcjonariusz większościowy) uznał, że Eureko (wówczas akcjonariusz mniejszościowy) wykorzysta środki z dywidendy na dochodzenie swoich racji, czyli na „działalność przeciwko interesom Skarbu Państwa”. Z czasem konflikt został zażegnany, Eureko opuściło akcjonariat, o niedoszłej dywidendzie zapomniano, a teraz Sąd Najwyższy orzeka poniewczasie, że należało ją przecież uchwalić, albowiem podział zysku między akcjonariuszy, chociaż przez prawo nie jest wymagany, jest materią dobrych obyczajów. Chylę przed Sądem Najwyższym najwyższy z moich cylindrów!

Może się jednak zdarzyć, że na zysku spółki zaciążą negatywnie okoliczności od niej niezależne a podyktowane racją stanu. Niedawno zarząd PGE SA ogłosił o odstąpieniu od planów poważnej inwestycji w Opolu, uznając ją za nieopłacalną, czyli sprzeczną z interesem spółki. Rząd stwierdził jednak (nie mnie oceniać, czy słusznie), że wspomniana inwestycja leży w interesie powszechnym, gdyż zwiększy ona bezpieczeństwo energetyczne kraju. Przeto PGE ma zapomnieć o rachunku ekonomicznym i wziąć się do roboty. Gdyby dać prymat nadrzędnym interesom politycznym nad interesami mniejszościowego akcjonariatu spółki, byłoby to zrozumiałe. Niemniej nie wolno dopuścić do pokrzywdzenia mniejszości. Nawet gdyby, na komendę rządu, zarząd spółki i rada nadzorcza karnie stanęły na baczność, akcjonariusze nie podlegają rozkazom. Trzeba zatem znaleźć rozwiązanie uwzględniające interes i państwa, i drobnych akcjonariuszy, albo pogodzić się z wyjściem akcjonariuszy ze spółki, co ugodzi w wizerunek rynku. Niestety, nie wchodzi w rachubę najprostsze wyjście z sytuacji: Skarb Państwa nie ogłosi wezwania na akcje PGE, ponieważ nie ma pieniędzy na wykupienie akcji należących do mniejszości.

27 czerwca 2013 r. walne zgromadzenie PGE uchwaliło dywidendę, całkiem sporą jak na możliwości finansowe spółki. Przeznaczono na nią zysk netto za rok 2012 (783 997 742, 44 zł) oraz część kapitału zapasowego (823 996 550, 50 zł), co łącznie daje 0, 86 zł na akcję. Skarb Państwa posiada ponad 60% akcji spółki, przeto on właśnie, nie akcjonariusze mniejszościowi, jest głównym beneficjentem dywidendy. Ci ostatni nie mają szczególnych powodów do zadowolenia, kurs akcji utrzymuje się zdecydowanie poniżej ich ceny w pierwotnej ofercie publicznej, a widoki na wypłatę dywidendy w roku przyszłym są mgliste. Decyzja spółki o wypłacie dywidendy została podyktowana bardziej doraźnymi potrzebami budżetu niż dobrymi obyczajami. Gdyby Skarb Państwa potrafił wykazać wyobraźnię i odwagę, zrezygnowałby z pobrania należnej mu dywidendy z PGE. Pozostawiając ją w spółce, dałby akcjonariuszom mniejszościowym czytelny sygnał, że liczy się z nimi. Okazałby się partnerem, z którym warto robić interesy. Takie rozwiązanie dałoby pozostałym akcjonariuszom namiastkę rekompensaty za podejmowanie przez spółkę, w imię wyższych racji, przedsięwzięć nieopłacalnych ekonomicznie.

Uchwałę o wyłączeniu Skarbu Państwa z grona uprawnionych do dywidendy należało jednak podjąć przed podziałem zysku w tej postaci. Gdyby Skarb Państwa teraz zrezygnował z pobrania dywidendy, wpędziłby spółkę w kłopoty podatkowe. Czytelnik gotów pomyśleć: przecież to mrzonki, Skarb Państwa nie po to uchwala dywidendę, żeby jej nie pobierać, wymyślił to i napisał naiwny idealista, wszak państwo ma do swojej dyspozycji tak wiele instrumentów oddziaływania na rynek, że nie musi dbać o reputację. Owszem, jestem naiwny – lecz biada wszystkim, którzy o reputację nie dbają.

Czytaj także:
2013.05.23 Parcie na dywidendę