Miesięczne archiwum: Grudzień 2016

Jak prezes GPW straciła sposobność, żeby siedzieć cicho

GPW ogłosiła na Twitterze (23 grudnia) wypowiedź prezes Małgorzaty Zaleskiej: „Polska giełda jest w rozkwicie. Jesteśmy jednym z najlepiej zarządzanych parkietów na świecie”. Dwa zdania, trzy nieprawdy. Polska giełda nie jest w rozkwicie. Polski parkiet zarządzany jest źle. I w żadnej kategorii polska giełda nie lokuje się w światowej czołówce. Lepiej było pomilczeć.

Kandydaturę prof. Zaleskiej na funkcję szefowej GPW skomentowałem pozytywnie: „Not a bad news” (Twitter 7 stycznia 2016 r). Rynek obawiał się kogoś bez wiedzy i doświadczenia. Założyciel i wieloletni prezes warszawskiej giełdy, dr Wiesław Rozłucki przypominał, że pani profesor była już członkiem Rady Giełdy. Taktownie przemilczał, że w zasiadała w radzie krótko (co nie jest ewenementem: gdzie decyduje Skarb Państwa, do rad wchodzi się przez drzwi obrotowe, nierzadko po to, by niebawem wyjść), oraz iż nigdy nie zabrała głosu na posiedzeniach rady (co było ewenementem).
Odnosiło się jednak wrażenie, że wybór nie jest zły. Pani profesor ma za sobą błyskotliwą karierę naukową i doświadczenie pozyskane na odpowiedzialnych stanowiskach w świecie finansów. Reprezentuje wysoką kulturę osobistą i międzynarodowe obycie. Jest specjalistką bankowości, bezpieczeństwa rynków finansowych, nadzoru nad bankami. Wykłada na SGH, była prezesem Bankowego Funduszu Gwarancyjnego. Nie mogę zatem pojąć, dlaczego stanowczo i konsekwentnie wspierała system Spółdzielczych Kas Oszczędnościowo-Kredytowych (SKOK). Jak ma się on do bezpieczeństwa rynków finansowych?

W 2007 roku Małgorzata Zaleska weszła do zarządu NBP. Czas był niespokojny. Przypuszczam, że pani profesor nie miała bezpośredniego związku z kontrowersyjną sprawą nostryfikacji przez SGH dyplomu Sławomira Skrzypka, który wnioskował o jej powołanie do kierownictwa banku centralnego.

Prof. Zaleskiej przyszło szefować Giełdzie Papierów Wartościowych w epoce tzw. „dobrej zmiany”, czyli niepewności w gospodarce oraz odwrócenia wartości etycznych i znaczenia pojęć. Wicepremier kierujący polityką gospodarczą rządu, chociaż prezesował dużemu bankowi notowanemu na GPW, giełdy zdaje się nie rozumieć, nawet zapomniał o niej w niedawnej prezentacji Strategii Odpowiedzialnego Rozwoju, dopiero później dopisano mu slajd o giełdzie. Od początku nadmiernie ostrożna w kontaktach z pracownikami giełdy, środowiskami skupionymi wokół niej i rynkiem kapitałowym w ogólności, w tym spółkami, inwestorami, krajowymi i zagranicznymi funduszami, bankami inwestycyjnymi – prof. Zaleska dopiero ostatnio podjęła wzmożoną aktywność, niestety w stylu cytowanego na wstępie oświadczenia.

Trudno jest wskazać osobiste osiągnięcia prof. Zaleskiej na rynku kapitałowym i na samej giełdzie. Nie doprowadziła do stworzenia kompetentnego zarządu GPW, nie uporządkowała grupy kapitałowej. Nie zaprezentowała spójnej strategii działania. Wspomina o promowaniu idei wprowadzenia na giełdę funduszy REIT, ale inicjatywy w tej sprawie wychodzą z rynku, nie z giełdy. Dostrzega konieczność długoterminowego inwestowania Polaków, ale gdyby przez wiele lat przetrzymywali oni akcje licząc na zwolnienie z podatku od dochodów kapitałowych, giełdzie groziłby uwiąd z powodu spadku obrotów. Dostrzega możliwość wprowadzania na warszawski parkiet spółek z rynków ościennych, ale czy bierze od uwagę, że białoruskie spółki nie znają jeszcze godnych zaufania standardów rachunkowości? A zresztą: ile jest tam spółek godnych uwagi?

Kolejny projekt, o którym ostatnio głośno, ma długą brodę. Chodzi o krajową agencję ratingowa dozującą zaufanie dla lokalnych podmiotów, których nie stać na ratingi Wielkiej Trójki, ani po prawdzie ich nie potrzebują. Taki podmiot już kiedyś powołano, skonał zanim rozpoczął działalność, nikt go nie chce. Giełda znowu angażuje się w jego reanimację, co stawia ją w konflikcie interesów. I w konflikcie z rządem, który gotów sobie zażyczyć, by spółki z udziałem Skarbu Państwa zainwestowały w obligacje gasnących organizmów gospodarczych (jak kopalnie), a tu agencja ratingowa albo powie NIE – i będzie po inwestycji, albo powie TAK – i będzie po agencji. Albowiem rynek to emitenci i ich prawa oraz inwestorzy i ich prawa. Giełda, która ich lekceważy, unosząc się nad sobą, nie odegra pożądanej roli.

Nadzwyczajne walne zwyrodnienie, czyli zwierciadło polskiego rynku

Pisząc o nadzwyczajnym walnym zwyrodnieniu nie mam na myśli parlamentu, gdzie zwyrodnienia stają się zwyczajem, ale zwoływane bez potrzeby, bądź w osobliwych miejscach, w dziwnych terminach lub o dzikich porach, nadzwyczajne walne zgromadzenia spółek notowanych (jeszcze) na GPW. Utarło się niestety, że spółka zwołuje nadzwyczajne walne zgromadzenie ilekroć ma na to ochotę, wszak wielu nieuków sądzi, że jest to święte prawo właściciela.

Uważam, że nadużywanie instytucji nadzwyczajnego walnego zgromadzenia oznacza dręczenie akcjonariuszy. Wprawdzie nie istnieje obowiązek uczestniczenia w walnych zgromadzeniach, lecz celem zwoływania zgromadzeń w błahych sprawach jest zniechęcenie akcjonariatu do udziału w życiu spółki. Pod nieobecność akcjonariuszy mniejszościowych, owych „prostych dawców kapitału” łatwo przeprowadzić niekorzystne dla nich rozwiązania. Przekonani, że nie mają wpływu na sprawy spółki, że ich interesy nie są brane pod uwagę w toku podejmowania ważnych dla spółki decyzji – akcjonariusze łatwiej przełkną fakt, że są oszukiwani.

Nie przyjmuję do wiadomości „świętych praw właściciela”, ponieważ właściciela w spółce akcyjnej nie ma. Nawet jeżeli cały jej kapitał należy do jednej osoby, fizycznej albo prawnej, nie jest ona bynajmniej „własnością” owego akcjonariusza, jest samodzielnym bytem prawnym oraz odrębną od niego substancją majątkową. Natura spółki akcyjnej jest taka, że nawet stuprocentowy właściciel kapitału jest ograniczany w swoich prawach ustawą i statutem. Tym bardziej nie ma „właściciela” w spółkach notowanych na giełdzie.

Zdarzają się sytuacje, w których zwołanie nadzwyczajnego walnego zgromadzenia jest w pełni uzasadnione w obliczu nadzwyczajnej szansy lub wydarzenia: należy podjąć uchwałę o zbyciu lub nabyciu ważnego składnika majątku, o przejęciu atrakcyjnej spółki, o fuzji z ciekawym partnerem. Lecz najczęściej nadzwyczajne walne jest zwoływane w sprawach personalnych. Na przykład: ustąpił lub zmarł członek rady nadzorczej, jej skład uległ zdekompletowaniu, zatem zwołuje się walne, by pilnie obsadzić wakat w radzie. Można było temu zapobiec nadając radzie prawo kooptowania członka (czego się jednak nie czyni z powodu braku zaufania do rady), albo wybierając do rady więcej niż pięć osób (czego się jednak nie czyni z powodu oszczędności).

Jeszcze bardziej niepokojąca jest praktyka zwoływania raz po raz walnego w celu zmian w składzie nadzorczej, lub zmiany prezesa spółki, jeżeli jej /jego wyboru dokonuje walne zgromadzenie. Nazwałem to zjawisko drzwiami obrotowymi: do rady wchodzi się po to, by się pokręcić i niebawem wyjść. Najbardziej karygodne bywa to, że świeżo powołani członkowie rady nadzorczej zaraz po ich wyborze, kiedy nie poznali jeszcze spółki, jej sytuacji, problemów i szans, dokonują pod dyktando „właściciela” głębokich zmian w składzie zarządu, z jednej kartki odczytując nazwiska odwoływanych, z drugiej – powoływanych. Śmiesznie bywa tylko wtedy, kiedy pomylą kartki.

Słownictwo na temat polskiego rynku kapitałowego wzbogaciło się ostatnio o pojęcie „high frequency supervisory board”. Ukuł je Mariusz Kanicki, wnikliwy komentator obszaru corporate governance. High frequency to termin oznaczający wysokie częstotliwości fal elektromagnetycznych, ale w żargonie rynku dotyczy on techniki inwestowania pozwalającej na zawieranie możliwie wielu transakcji w możliwie krótkim czasie. Tu chodzi o częste zmiany w składzie rad nadzorczych. Zanim członkowie rad zdążą poznać nadzorowaną spółką, są z niej odwoływani. Nie widzę w tym sensu, lecz tak bywa.

Skoro piszę o nadzwyczajnych walnych zwyrodnieniach, nie mogę pominąć ciekawostki. Chodzi o walne zwołane w Krakowie na dzień św. Sylwestra o godz. 18:00. Adres obrad: skromna kancelaria notarialna – pozwala domniemywać, że hucznej zabawy nie będzie. Zwoływano już walne w Sylwestra (Masters, Devoran), bywały także nocne zwyrodnienia – wszystko dzięki temu, że głupoty są wolne od podatku.
Czytaj także:
2001.09.30 Kryzys i szansa walnego zgromadzenia
2011.06.03 Walne zwyrodnienie
2011.08.25 Dokąd na WZ?
2013.09.30 Nieznośna lekkość zwołania
2013.12.18 Głupoty są wolne od podatku

A teraz sprzedajcie akcje Banku Pekao SA przez giełdę!

Bank Pekao wraca „z ziemi polskiej do Wolski”… Jarosław Kaczyński nie ma słuchu, głosu, ani wiedzy ekonomicznej. Może ogłosić sukces repolonizacji polskiego sektora bankowego. Lecz być może rozczaruję zwolenników tezy, jakoby program repolonizacji banków był komponentem akcji wstawania z kolan. Autorstwo pomysłu należy do Jana Krzysztofa Bieleckiego. Był on w swoim czasie szczerym zwolennikiem umiędzynarodowienia finansów, nawet publicznie ogłosił tezę, że na czele grupy UniCredit może kiedyś stanąć Polak – ale z czasem mu przeszło.

Może otrzeźwiła go sprawa kredytów walutowych? W wywiadzie udzielonym mi w 2004 roku J K Bielecki , wówczas prezes Banku Pekao, wyraził opinię, że udzielanie kredytów walutowych osobom zarabiającym w złotych jest praktyką nieetyczną. Wcześniej podobny pogląd zaprezentował w udzielonym mi wywiadzie szef Banku Zachodniego WBK Jacek Kseń. Niezadługo później obaj menedżerowie opuścili swoje stanowiska (następcą dr. Ksenia został Mateusz Morawiecki), a kierowane przez nich banki zmieniły swoje nastawienie do tej kwestii. Bielecki, już jako przewodniczący Rady Gospodarczej (w jej skład wchodził wspomniany M. Morawiecki), pod wpływem doświadczeń lat 2008-2009 podjął ideę „udomowienia” banków należących do obcego kapitału. Co też dzieje się obecnie.

Z tym zastrzeżeniem, że to nie repolonizacja, ani udomowienie, a nacjonalizacja. Co oznacza większy wpływ polityków na gospodarkę, nowe posady dla stronników PiS, mniejsze szanse na wzrost gospodarczy, strumienie pieniędzy płynące na widzi-mi-się partii rządzącej. Bank Pekao trafił w ręce, do których nie mam zaufania: za dużo grzebią w moich kieszeniach.
Jest z tej sytuacji znakomite wyjście: sprzedając przez giełdę akcje należące do PZU SA i Polskiego Funduszu Rozwoju odniesiemy liczne korzyści.

Nie dojdzie do sytuacji, w której władztwo nad dwoma największymi bankami na polskim rynku skupione zostanie w jednym ręku. Otóż pakiety posiadane, bezpośrednio i pośrednio, przez Skarb Państwa nie dałyby tak silnego wpływu na oba banki, gdyby przynajmniej jeden z nich został rozproszony. Nawet silny akcjonariusz większościowy musi liczyć się z interesami mniejszości. Skarb Państwa czyni wyjątek od tej fundamentalnej zasady corporate governance. Nie liczy się z nikim i z niczym, robi co chce i nikomu: prawu, sądom, dobrym praktykom, Brukseli – nic do tego.
Pozbywając się akcji Banku Pekao SA ich obecni posiadacze (PZU SA i Polski Fundusz Rozwoju):
• Zarobią pieniądze, ponieważ w ofercie publicznej – jeśli zostanie umiejętnie przeprowadzona – uzyskają cenę wyższą od zapłaconej Włochom;
• Zapobiegną niebezpieczeństwu wykorzystania politycznych wpływów na bank, a zważywszy udziału Skarbu Państwa w PKO Banku Polskim – na cały sektor bankowy, ba, na stygnącą gospodarkę narodową;
• Dokonają rozproszenia akcjonariatu Banku Pekao SA; w trakcie prywatyzacji pakietu należącego do PZU i PFR, można będzie, mutatis mutandis, wykorzystać wiele elementów znakomicie przeprowadzonego przez ówczesnego ministra Skarbu Państwa Jacka Sochę upublicznienia akcji PKO Banku Polskiego;
Przeprowadzając prywatyzację udziałów PZU i PFR przez giełdę rząd umocni i rozwinie warszawską Giełdę Papierów Wartościowych, przywróci jej wigor i szansę rozwoju (co oznaczałoby jednak odejście od konsekwentnie prowadzonej polityki wygaszania GPW).

Czytaj także:
2015.01.15 Dzień franka

Wiceprzewodniczący rady nadzorczej: zastępca, dubler czy konkurent?

Statuty i regulaminy rad nadzorczych często zawierają nonsensy na temat wiceprzewodniczącego rady, a ich autorzy nie znają prawa ani techniki prac rady.

W świetle polskiego prawa wiceprzewodniczący rady nadzorczej w spółce akcyjnej jest bladym cieniem przewodniczącego. Kłopot z nim taki, iż po stwierdzeniu, że jest to funkcja pozorna, pojawiają się rozliczne wątpliwości. Zastępca przewodniczącego rady ma do roboty niewiele, albo nawet nic, ale może przecież wiele napsuć. Wspomniano o nim, zgoła mimochodem, zaledwie w dwóch przepisach Ksh: jeden zakazuje radzie wyboru (m.in.) wiceprzewodniczącego rady, oraz odwołania go i zawieszenia, inaczej niż na posiedzeniu; drugi pozwala mu otworzyć walne zgromadzenie w zastępstwie przewodniczącego rady nadzorczej.

Nic w tym dziwnego. Ramy prawne przewodniczącego rady nadzorczej są wprawdzie ciasne, ale elastyczne, pozwalają piastunowi tej funkcji przydać jej znaczenia dzięki jego aktywności, osobowości, kwalifikacjom, co w praktyce może znaczyć, że na aktywność jego zastępcy zabraknie już miejsca. Rada jest ciałem kilku–, z rzadka tylko kilkunastoosobowym, zatem przewodniczący może nią sprawnie kierować bez pomocy zastępcy. Lecz nawet trzyosobowe rady wybierają wiceprzewodniczącego. Z drugiej strony – nie zdziwiłbym się, gdyby jakaś rada nie wybrała wiceprzewodniczącego stwierdziwszy brak takiej potrzeby, albo przez zapomnienie.

Można dorozumiewać, że wiceprzewodniczący rady nadzorczej zastępuje przewodniczącego na jego polecenie, ale nie we wszystkim. Nawet kiedy funkcja przewodniczącego wakuje, wiceprzewodniczący nie wstępuję w nią automatycznie, pozostając przy skromniejszych uprawnieniach. O ornamentacyjnym charakterze tej funkcji niech świadczy, że w niektórych radach wybiera się więcej niż jednego wiceprzewodniczącego. Oraz, że w spółkach, które nie przewidziały obsady takiej funkcji, tytułem wiceprzewodniczącego wyróżnia się grzecznościowo kogoś ze składu rady. Bywając przewodniczącym rad nadzorczych rzadko korzystałem z pomocy zastępcy; jeżeli zlecałem mu (lub jej) zadanie, to nie z racji funkcji, a pokładanego w nim (niej) zaufania. Bywając wiceprzewodniczącym nie miałem więcej pracy, niż inni członkowie rady, jedynie z rzadka przypadało mi otwarcie posiedzenia rady, gdy przewodniczący nie dojechał w porę, lub prowadzenie obrad, gdy przewodniczący musiał je opuścić. Lecz nie brak głosów, że wiceprzewodniczący to funkcja pożyteczna, zwłaszcza gdy statut (względnie regulamin rady nadzorczej) wyposaża go w prawo zwołania rady w sytuacji, gdy przewodniczący nie może tego uczynić z powodów obiektywnych – ponieważ na wypadek gdyby uczynić tego nie chciał, Ksh przewiduje szczegółowy tok postępowania, w którym dla wiceprzewodniczącego nie ma miejsca.

Pora sięgnąć do dokumentów ustrojowych spółek publicznych. Legislacyjne niedomówienia dają pożywkę rozlicznym fantazjom. Statuty i regulaminy rad nadzorczych często zawierają nonsensy na temat wiceprzewodniczącego rady, a ich autorzy nie znają prawa ani techniki prac rady. Ksh dopuszcza przyznanie przewodniczącemu rady prerogatywy głosu rozstrzygającego (casting vote) w razie równości głosów. Statuty i /lub regulaminy rad nadzorczych rozciągają tę prerogatywę na wiceprzewodniczącego, bądź na członka rady prowadzącego obrady. Otóż w świetle prawa przeważyć wynik głosowania w przypadku równości głosów (przy wyłączeniu wymogu bezwzględnej większości głosów) może jedynie przewodniczący rady, nikt inny.

Wiele spółek zrównuje przewodniczącego rady nadzorczej z jego zastępcą. Przykładem częsta regulacja, że „radę nadzorczą zwołuje przewodniczący lub wiceprzewodniczący”. Otwiera to wiceprzewodniczącemu możliwość działania wbrew przewodniczącemu, daje pożywkę dla ich rywalizacji. Dopóki obaj grają w jednej drużynie, kłopotów da się uniknąć, ale w przypadku ich antagonizmu działalność rady nadzorczej może zostać poważnie zakłócona. Innym przykładem jest przepis, iż wiceprzewodniczący wstępuje w prawa przewodniczącego „pod jego nieobecność”. Zdarzają się przypadki, że przewodniczący rady przebywa przez dłuższy czas poza krajem, albo za kratami, co powodowałoby konieczność podjęcia działań przez jego zastępcę. W przypadku konfliktu w spółce za „nieobecność” można poczytać fakt, że przewodniczący nie przebywa w spółce stale, bądź chwilowo nie odbiera telefonu.
Konkludując: póki przewodniczący rady nadzorczej spełnia swoje obowiązki, jego zastępca jest niedostrzegalny, wręcz niepotrzebny. Ile on naprawdę może, pokaże wtedy, gdy obróci się w stronę destrukcji.

Tekst ogłoszony w Gazecie Giełdy i Inwestorów PARKIET 16 listopada 2016 r.
Czytaj także: 2001.08.13 Między prymatem a zastępcą