Archiwa tagu: fiduciary duty

Spółka publiczna, nadzór prywatny

Żony, matki i córki prezesów nie zasiadają już w organach spółek  w charakterze ornamentariuszek, lecz wspomagają kwoty udziału swojej płci w radach, są wypełniaczkami parytetów.

  • Jest zrozumiałe, że w firmach rodzinnych, nawet jeżeli zarząd powierzony jest zewnętrznym menedżerom, nadzór sprawuje familia;
  • Lecz kiedy firma pragnie pozyskać kapitał na giełdzie, powinna dopuścić do nadzoru niezależnych specjalistów;
  • Plagą spółek z warszawskiego parkietu są rozsiedli w radach nadzorczych członkowie rodzin prezesów;
  • Nasycenie nadzoru żonami, rodzicami, dziećmi zarządzających – godzi w zaufanie rynku do spółki, a inwestorów do rynku.

Czytam o kłopotach niepokojonego przez wymiar sprawiedliwości prezesa jednej z głośnych niegdyś spółek. Pamiętam, jak rzucał się w oczy jej szyld na reprezentacyjnej siedzibie przy krakowskim Małym Rynku. Do historii spółka wtargnęła za sprawą walnego zgromadzenia złożonego z ciągłych przerw w obradach zarządzanych gwoli złośliwego nękania akcjonariuszy. Zapamiętałem ją także z osobliwego powodu: spółkę nadzorowali z zapałem, lecz amatorsko, ojcowie zarządzających . Takie sytuacje budzą mój niepokój, iż sprawy przybiorą zły obrót – jako się zresztą stało.

Inna migawka z przeszłości: spółka lubiana przez rynek, charyzmatyczny prezes, wszędzie aura profesjonalizmu, ale jedynie do chwili, gdy podczas walnego zgromadzenia dorobek rady nadzorczej przestawi z kartki jej przewodnicząca, wprawdzie żona prezesa, lecz osoba jakby z innej bajki. Spółka zderzyła się z regulacjami, wpadła w korkociąg kłopotów, po kilku latach prezes odnalazł się w nowym wcieleniu, rynki mu zaufały, ale żona zniknęła z radaru.

Wielekroć usiłowałem krzewić wśród inwestorów – założycieli spółek i prezesów – wiarę w kompetencje niezależnych, profesjonalnych członków rad nadzorczych. Bywałem zbywany stwierdzeniem, że on, prezes, musi komuś ufać, najbardziej ufa żonie albo matce, przeto żona, matka albo córka (już na drugim roku zarządzania!) zadbają w radzie nadzorczej o jego interesy. Argument, że radzie nadzorczej ufać ma nie sam prezes, lecz inwestorzy spółki, nie trafiał do przekonania. Znana niegdyś spółka powołała do rady nadzorczej matkę prezesa – rencistkę, oraz „przedstawicielkę diecezji” mającą wspomóc zaufanie rynku. Po latach napisałem: „Kiedy prezesa skrzywdzono, nie szukał pomocy w diecezji, tylko u najlepszych adwokatów. Jego przypadek dowiódł, że lepiej ufać matce, która nie ma MBA, niż państwu, które uchwala głupie przepisy i nikczemnie krzywdzi menedżera godnego zaufania i szacunku”.

Szczególnie gorszący był przypadek Farmacolu – spółki, która sama zeszła z giełdy, ale nie powinna na nią wejść. Kwitła tam familiada. Rodzina panująca rozsiadła się w radzie nadzorczej, przewodniczący i jego zastępczyni – żona, sami sobie wyznaczali wysokość wynagrodzenia, co jest niezgodne z prawem. W spółce było pięć ważnych funduszy, którym ta granda jakoś nie wadziła! Inwestorzy instytucjonalni przekonywali mnie często, że dla nich liczą się rekomendacje wystawiane przez analityków; dostrzegam, że jedni i drudzy nie dbają o radę nadzorczą, jej skład i kompetencje. Dzieje się to ze szkodą dla pieniędzy uczestników tych funduszy.

Współcześnie familiadę w radach nadzorczych spółek publicznych wspiera argument o potrzebie różnorodności w składzie organów. Żony, matki i córki prezesów nie zasiadają już w organach spółek w charakterze ornamentariuszek, lecz wspomagają kwoty udziału swojej płci w radach, są wypełniaczkami parytetów. W dorocznym sprawozdaniu o stosowaniu ładu korporacyjnego spółka ogłosi, że rada nadzorcza jest przykładnie różnorodna. Nacisk na różnorodność prowadzi niektóre spółki do fałszywego wniosku, że płeć piastunek znaczy więcej niż kompetencje.

To nieporozumienie! Ponad kryterium płci należy przedłożyć kompetencje, doświadczenia, reputację piastunów spółki publicznej. Na polskim rynku jest dostatek kobiet o świetnych kwalifikacjach, bogatych doświadczeniach i niekwestionowanym przymiocie niezależności. Nadzór nad spółką publiczną powinien być kompetentny i wolny od powiązań osobistych z największym inwestorem, prezesem, dyrektorem finansowym. Prywatny nadzór nad spółką publiczną źle świadczy nie tylko o spółce, także godzi w reputację rynku. Inwestor indywidualny często nie zwraca uwagi na skład rady nadzorczej lub niezależność jej członków. Powinni przyglądać się temu inwestorzy instytucjonalni, wszak na tym polega ich fiduciary duty – powinność należytej dbałości o pieniądze i pomyślność uczestników.

Tekst ogłoszony 2 grudnia 2021 r. w Gazecie Giełdy i Inwestorów PARKIET

 

 

 

 

Różnorodność po polsku, czyli o radzie nadzorczej

Pracownik w radzie skłonny jest dbać o macierzystą spółkę nawet bardziej niż jej pozostali dyrektorzy oraz akcjonariusze.

Głosy o potrzebie zwiększenia różnorodności w składach rad nadzorczych słychać jak świat długi i szeroki. Im bardziej rozwinięty jest rynek kapitałowy, tym częściej podnosi się na nim kwestię różnorodności w radach nadzorczych spółek, zwłaszcza tych notowanych. Podobno polski rynek już zaliczany jest do rozwiniętych, lecz różnorodność rad nie jest tu jeszcze gorącym tematem. Zresztą na tym polu czeka nas nieco mniej wyzwań, niż innych.

Modnym ostatnio tematem na kilku zachodnich rynkach jest udział pracowników w radach dyrektorów. Podniosła go z impetem premier Theresa May niezwłocznie po objęciu przez nią funkcji. Sprawa przygasa, bowiem Brytyjczycy są przywaleni problemem brexitu, a pozycja pani May osłabła na tle sporów wśród konserwatystów. Nie ulega jednak wątpliwości, że udział pracowników w radzie dyrektorów może doskonale służyć spółce, jej inwestorom, całemu rynkowi. Doświadczenie uczy, że w przypadku kłopotów spółki, zwłaszcza jej upadku, najwięcej traci pracownik. Piastuni, nie bez racji nazywani tłustymi kotami, spadną na cztery łapy. Akcjonariusze stracą część lub całość swoich inwestycji, lecz zapewne nikt nie inwestuje wszystkiego w jedną spółkę. Pracownik może stracić nie tylko miejsce pracy, także środki gromadzone przez lata w firmowym programie emerytalnym – czyli bezpieczną przyszłość. Dlatego pracownik w radzie skłonny jest dbać o macierzystą spółkę nawet bardziej niż jej pozostali dyrektorzy oraz akcjonariusze.

W Polsce udział pracowników w radach nadzorczych jest rozpowszechniony, lecz skoro nie mamy jeszcze należycie rozwiniętych zakładowych funduszy emerytalnych, przedstawiciel pracowników w radzie dba nie o przyszłość spółki, a głównie o podwyżki, bądź trzynaste lub czternaste pensje. Jest często liderem związkowym zatroskanym nie tyle o spółkę, co o posadę w związku. Nie dociera do niego argument, że jest zobowiązany działać w interesie całej spółki, nie tylko pracowników. Nie zna angielskiego, a po polsku „fiduciary duty” nic nie znaczy. Niemniej i tak jesteśmy o krok przed Anglosasami.

Nie dręczy nas także ich problem tzw. „all-white boards”. Nikt nie żąda zwiększenia udziału kolorowych w radach, ponieważ kolorowych u nas nie ma. U nich są, ale nie jest łatwo wyłuskać spośród nich dostatecznie kwalifikowanych i doświadczonych dyrektorów. Nie mamy wreszcie kłopotów z zapewnieniem należytej reprezentacji mniejszości etnicznych w radach. Zwracam uwagę na słowo „należytej”. Rynek kapitałowy nie jest ostoją demokracji, więc nie każdy osiąga na nim to, do czego aspiruje. Ponadto nie jesteśmy piętnowani za obsadzanie spółek z udziałem Skarbu Państwa nominatami partii rządzącej, bez związku z ich kwalifikacjami i doświadczeniem, ponieważ takie praktyki bywają stosowane tylko na rynkach o marginalnym znaczeniu (jak Zimbabwe), gdzie i tak nikt rozsądny nie inwestuje.

Dotyka nas, jak całą resztę świata, niedostateczny udział kobiet w radach. Na szczęście przeważa w Polsce pogląd, że udział kobiet w radach służy wzbogacającej spółkę różnorodności doświadczeń, postaw, poglądów, a nie statystyce. Statystycznie polski rynek wypada równie kiepsko, jak wiele innych rynków, lecz u nas nie utarło się jeszcze publiczne nawoływanie poszczególnych spółek do zwiększenia udziału kobiet w radzie – być może dlatego, że mamy też inne powody do manifestowania.

Jestem zaprzysiężonym zwolennikiem stopniowego równoważenia udziału mężczyzn i kobiet w radach nadzorczych, gdyż czerpanie kandydatur do rad z możliwie największej puli talentów, kwalifikacji, doświadczeń – wzbogaci gospodarkę. Dlatego martwi mnie wspieranie słusznej sprawy niesłusznymi argumentami. Niedawno czytałem wywód brytyjskiej dziennikarki, że wśród dyrektorów niewykonawczych (non-executive directors) spółek z indeksu FTSE-350 jest nazbyt mało kobiet, brakuje ich dotkliwie także w zarządach spółek, a przecież to kobiety podejmują większość decyzji konsumenckich.

Wprawdzie nie widzę związku między podejmowaniem decyzji konsumenckich a członkostwem rad, ale gdyby taki związek istniał – należałoby zwiększyć udział kobiet w organach KGHM; wprawdzie nie podejmują one decyzji o zakupie miedzi, ale kombinat jest także pierwszym w świecie producentem srebra. Rada nadzorcza LPP zostałaby w pełni obsadzona kobietami. Rada CCC także, ponieważ kobiety kupują znacznie więcej butów niż mężczyźni (jestem żonaty od 50 lat i takie rzeczy wiem). Na szczęście znany producent odzieży roboczej Unimil zszedł z giełdy, więc ominie nas dyskusja o udziale płci w decyzjach konsumenckich dotyczących wyrobów tej firmy.

Tekst ogłoszony 13 listopada 2017 r. w Gazecie Giełdy i Inwestorów PARKIET

Czytaj także:
2017.04.05 Statystyka, gender i parytet absolutny
2015.10.17 Związkowiec w konflikcie interesów
2015.07.18 Różnorodność krzepi
2017.04.25 Nawet w UK polityka szkodzi gospodarce

Skaza na złotym wzorcu dobrych praktyk

Od funduszy emerytalnych oczekuje się nie tylko dobrych wyników, także wysokich standardów. Przez lata wzorcem był CalPERS: California Public Employees’ Retirement System, nie tylko największy na świecie fundusz emerytalny, także inwestor instytucjonalny chlubiący się świetnymi wynikami, dobrą współpracą z uczestnikami oraz złotymi zasadami etycznymi. Ostatnio idzie mu gorzej. Stopa zwrotu już nie imponuje (o czym pisałem w tym miejscu 30 stycznia), mnożą się wątpliwości dotyczące wydatków funduszu, a w jego radzie doszło do zaskakującego konfliktu, którego nie zdołano szybko i sprawnie rozstrzygnąć. Jest przeto o czym pisać. Przy czym łatwiej postulować stosowanie dobrych praktyk i surowych standardów etycznych, niż odnosić się do sedna sporów, jakie wybuchają na tym tle.

Skandal wywołał jeden z członków trzynastoosobowej rady CalPERS, William J. Slaton, niespodziewanie zarzucając innemu z członków rady, J.J. Jelincicowi wielokrotne upublicznianie wewnętrznych materiałów i żądając ustąpienia przezeń z organu, a gdyby nie ustąpił – wykluczania go z udziału w zamkniętych sesjach rady i jej komitetów. Jelincic nie zastosował się do żądania złożenia rezygnacji zajmując stanowisko, że zarzuty są ogólnikowe, należy je sprecyzować, wskazując ujawnione dane lub dokumenty. Otóż Slaton tego nie uczynił ani występując z zarzutami, ani później, choć czasu miał sporo. Przewodniczący rady Rob Feckner stwierdził, że owszem, doszło do przecieku, ale nie zdradził szczegółów. Zamiast wskazać winowajcę i sprawę rozstrzygnąć, lub próbować wypracować rozstrzygnięcie, wykazał żałosną bierność. Nie takiego modelu przywództwa oczekuje się od przewodniczącego rady.

J. J. (Joseph John) Jelincic nie jest grzecznym chłopczykiem. Przemawia przeciwko niemu, że został przed kilku laty napiętnowany za seksualne molestowanie w środowisku pracy. Za nim przemawia natomiast, że zna się na swojej robocie. Przewodniczył związkowi pracowników stanu Kalifornia, pracował w departamencie inwestycyjnym CalPERS, do rady został wybrany w 2010 r. na czteroletnią kadencję jako przedstawiciel beneficjentów funduszu. Obecnie odbywa drugą kadencję i odbiera działania Slatona jako próbę uniemożliwienia mu wyboru na trzecią. Twierdzi, że skoro zarzuty są niejasne, dalekie od konkretu, nie dano mu możliwości obrony przed nimi. I wyśmiewa nałożoną nań sankcję w postaci obowiązku uczestniczenia 19 maja w konferencji kalifornijskiej palestry na wydziale prawa w Berkeley o zasadach ujawniania dokumentów: bez polecenia też wziąłby w niej udział. Nic więcej nie mogli mu zrobić, ponieważ rada nie jest władna wykluczyć członka z obrad lub utajnić je przed nim.

Odnoszę wrażenie, że źródłem kłopotów Jelincica jest jego dociekliwość, zakłócenie wygodnej ciszy, zadawanie kłopotliwych pytań, stawianie ponad wszystko interesów uczestników funduszu. Żądał on bowiem dostępu do danych i dokumentów, które przed nim skrywano. Szczególnie naraził się drążąc temat wynagrodzeń za niezbyt udane inwestycje wypłacanych zarządzającym portfelami CalPERSa funduszom private equity. „Ile wam płacimy? Za to wam płacimy? Gdzie są spodziewane rezultaty?” Wzywał do dyskusji, czy w ogóle warto korzystać z usług private equity i utrzymywać te portfele.

W istocie, bez niego byłoby w radzie funduszu przyjemniej. A w każdym razie – spokojniej. Wszak rada jest ugodowa, unika kontrowersji. Slaton, reprezentujący w niej stan Kalifornia, oraz niektórzy inni członkowie rady uważają, że taka postawa Jelincica szkodzi reputacji funduszu. Rozliczenia z private equity lepiej byłoby zamknąć w szafie, niż publicznie ujawniać, że marnej jakości usługi zostały przepłacone. Stąd wzięły się zarzuty, że JJJ ujawnia poufne materiały. Obserwując tę sprawę z dystansu odnoszę wrażenie, że Jelincic może bywa nieprzyjemny, może kiedyś kogoś molestował, ale dobrze zdaje sobie sprawę, na czym polega fiduciary duty – obowiązek starannej dbałości o interesy uczestników funduszu. Niemniej zarzuty zawisły w powietrzu, zatruły atmosferę. Wielka szkoda.

Tekst ogłoszony 9 maja 2017 r. w Gazecie Giełdy i Inwestorów PARKIET
Czytaj także:
2017.01.30 CalPERS, czyli etyka przed biznesem
2003.04.20 CalPERS, bicz rynku
2002.03.04 CalPERS po polsku

Im więcej kobieta ma zasad…

Tomasz Prusek: K.I.S.S. Zasady chodzą na wysokich obcasach. Biblioteka Gazety Wyborczej, Agora 2014. S. 319.

Sensacyjna powieść o giełdach, pieniądzu, intrygach, z wyraziście zarysowanym wątkiem corporate governance. Ludzie rynku kapitałowego znajdą w niej echa wydarzeń, w których uczestniczyli, kontury portretów znajomych, może i swoich. Czytelnik spoza kręgu specjalistów dostąpi pierwszego szczebla wtajemniczenia. Wystawiam tej pozycji rekomendację „czytaj!” z ostrzeżeniem: lektura pochłania.

Teksty Tomasza Pruska, publicysty Gazety Wyborczej, czytam chętnie, w skupieniu, z szacunkiem. Chętnie, ponieważ są pisane ciekawie i przystępnie, ze znawstwem tematu i rozwagą. W skupieniu, ponieważ z lektury można dowiedzieć się wiele. Z szacunkiem, ponieważ autor reprezentuje wysokie standardy dziennikarstwa ekonomicznego, hołduje przy tym zasadzie, że skoro pisze o giełdzie, sam na niej nie inwestuje. Ten stateczny, szanowany obserwator rynku kapitałowego napisał teraz fabułę obrazującą sekwencje wydarzeń, które są wprawdzie fikcyjne, niemniej prawdopodobne. Jak w życiu, giełdowy parkiet jest trzęsawiskiem ryzyka, chciwość zmaga się z etyką, ludzie rynku żyją szybko i niekoniecznie rozważnie, jazda po bandzie nie zawsze popłaca, pieniądz krąży z rąk do rąk, z rąk do rąk, aż przechodzi we właściwe ręce, za wahaniami kursów kryją się ludzkie dramaty.

Skoro prowadzę stronę poświęconą corporate governance, skupię się na wątkach związanych z tą materią. Jest ich sporo: walne zgromadzenia zaiste godne miana „walnych zwyrodnień”, podgrzewający temperaturę sporów sprzedajni dziennikarze, dyspozycyjni prawnicy na usługach inwestorów, próby wprowadzania przez instytucjonalnych swoich ludzi do rad nadzorczych, wybory rady nadzorczej w drodze głosowania oddzielnymi grupami i zawiązywane w ich trakcie doraźne sojusze, plany wykiwania akcjonariuszy mniejszościowych. Pasywni menedżerowie funduszy inwestycyjnych i emerytalnych, którym osobiste lenistwo lub polityczne uwikłania przesłoniły sens fiduciary duty. Oskarżenia o działanie w porozumieniu. Czytelne nawiązanie do afery (?) „Grupy Trzymającej Giełdę”.

Bohaterką powieści jest kompetentna i przyzwoita analityczka dużego funduszu, ta z zasadami na wysokich obcasach. Moja matka lubiła powiadać: „Z chemii znam tylko podstawowe prawo – im więcej kobieta ma zasad, tym więcej kwasów z tego wynika”. Także Prusek dobrze zna to prawo. I zna realia smutne realia naszego rynku. Podeprę się tu cytatem:

Olga stała z boku, wśród znajomych z funduszy emerytalnych. Kilku z nich było klasycznymi „ofermami”. Bo choć mieli zapewniony dopływ składek od milionów przyszłych emerytów, to inwestowali dość pasywnie. Nawet jeśli mieli pięć albo dziesięć procent akcji jakiejś firmy, niechętnie jeździli na walne zgromadzenia akcjonariuszy. Stronili od zajmowania miejsc w radach nadzorczych. Trzymali się zasady „kup i zapomnij”. Oldze trudno było pojąć, dlaczego oferm wcale nie obchodziło, co zarządy i właściciele robili w spółkach. Jeśli sprawy przybierały zły obrót, po prostu sprzedawali akcje.
A właściwie rozumiała aż za dobrze. Ofermom nie zależało na maksymalizacji zysków. Chcieli zarobić akurat tyle, by ich fundusz nie odstawał od innych. W przeciwnym razie właściciel musiałby dopłacić różnicę. Ich firmy i tak miały wysokie zyski: pasły się na wysokich prowizjach od składek płaconych przez przyszłych emerytów. Dlatego agresywne zarządzanie nie było dla oferm priorytetem. Zdarzało się, że fundusze emerytalne w mniejszych spółkach miały nawet po kilkadziesiąt procent akcji. Ale i tak pozwalały, żeby panoszyli się w nich cwani kolesie ze spółek zarejestrowanych w rajach podatkowych. Akcji mieli niewiele, ale nikomu nie chciało się albo nie opłacało się im przeciwstawić. Jeżeli ofermy nie pojawiły się na walnym, rajskie cwaniaczki mogły bez przeszkód zawładnąć spółką, wydrenować ją z gotówki, sprzedać jej za ciężką kasę licencję albo usługi konsultingowe, a na koniec jeszcze zadłużyć. O ofermach cwaniacy przypominali sobie wtedy, gdy trzeba było wypuścić nowe akcje lub gdy główny właściciel chciał sprzedać część starych akcji, aby sfinansować nowe przedsięwzięcia. Ofermy wykładały wtedy świeżą gotówkę, nie żądając w zamian władzy ani nawet kontroli nad spółką.

Są w tej fabule młodzi finansiści („w Londynie czy we Frankfurcie nikt takim młokosom nie powierzyłby takiego majątku”), czyli „gówniarze zaraz po studiach, którzy w odróżnieniu od starszych o pokolenie kolegów potrafili odróżniać akcje od obligacji”. Są znacznie starsi od nich aferzyści, którzy uwłaszczyli się na transformacji. Jest ambitny wiceminister Skarbu Państwa, który potrafi odwojować władzę nad spółką sprywatyzowaną przez poprzednika. A w spółkach, w których państwo było jedynym właścicielem, mógł zrobić wszystko. Są głupi inwestorzy, którzy czują się bezpiecznie, gdy o spółce jest głośno. I analitycy, którzy obleją wydmuszki pozytywnymi rekomendacjami. Akcja rozwija się, przyśpiesza. Kiedy polski rząd odbija chemię, hen, na końcu świata, dojrzewa kryzys subprimes. W Hiszpanii przegrzewa się koniunktura w budownictwie, więc tamtejsi potentaci szukają zleceń na polskim rynku. Lecz pojawia się próba wrogiego przejęcia upatrzonej przez nich spółki. Tajemniczy fundusz z Jersey jest wspierany przez firmę piarowską. Tym razem Olga była górą. W kolejnej spółce usiłowała zagrać przeciwko lokalnemu potentatowi, który korzystał ze wsparcia polityków. Zagłosowała, wbrew instrukcji, przeciw. Dochowała zasad, złamała sobie karierę. Zachowała się niezgodnie z formułą K.I.S.S., czyli keep it simple, stupid – nie kombinuj, głupia, bierz, co dają. Rozpętano aferę. Napuszczono na nią służby. A na drugiej półkuli upadł bank Lehman Brothers. Z książki przejrzyście wynika, jak do tego doszło. Oraz jakie były tego skutki.

Kiedyś ukułem termin „formacja podwójnej głowy”. Chodziło o zagranicznych wiceprezesów rządzących polskimi spółkami spoza pleców prezesa – krajowca. Tomasz Prusek ukuł z kolei „formację odwróconej (kobiecej) głowy z szeroko rozrzuconymi ramionami”. Co oznacza, ze w powieści są także momenty. Ale tutaj rozważane są jedynie aspekty corporate governance. Przecież ciekawsze…