Archiwa tagu: raport kwartalny

O potrzebie wnikliwej dyskusji na temat raportów kwartalnych spółek notowanych na GPW

  • Mimowolnie sprowokowałem na Twitterze dyskusję, czy należy znieść, czy też utrzymać obowiązek ogłaszania przez notowane spółki raportów kwartalnych;
  • Więcej głosów opowiedziało się za utrzymaniem raportów kwartalnych, chociaż nie brakło opinii, że mogą one być „lżejsze”, łatwiejsze w odbiorze;
  • Twierdzono: raportowanie co kwartał wymaga nakładu pracy i kosztów – ale należy do obowiązków spółki giełdowej wobec rynku;
  • Istnieje zgoda co do potrzeby usprawnienia raportowania, opracowania standardów komunikacji spółek z inwestorami – ale kto miałby to zrobić?

Warren Buffett i Donald Trump mają niewiele cech wspólnych, lecz łączy ich sceptycyzm wobec raportów kwartalnych. Kiedyś (14 VI 2008 r.) wyczytałem w New York Times, jak Warren Buffett zainwestował 4 mln USD w 80-procentowy udział w ISCAR, izraelskim producencie mechaniki precyzyjnej. Ledwo kilka dni po transakcji zaatakował Hezbollah (czerwiec 2006 r.), jego pociski wylądowały na parkingu spółki. Buffett machnął ręką: Mnie nie interesują perspektywy najbliższego kwartału, ale najbliższych 20 lat. W liście do akcjonariuszy Berkshire Hathaway nazwał transakcję wymarzoną. Lata płyną, ISCAR ma się dobrze, Hezbollah mu nie straszny. A kiedy Donald Trump wyraził wątpliwości na temat przydatności raportów kwartalnych i zwrócił się do SEC o zbadanie tematu, Financial Times uznał to (2018 r.) za najbardziej sensowny tweet od początku jego prezydentury.

Wypowiadałem się tu kilkakrotnie, chociaż z umiarem, przeciwko raportom kwartalnym (można to sprawdzić wpisując hasło raport kwartalny do wyszukiwarki blogu). Są one produktem myślenia zmierzającemu ku krótkoterminowemu horyzontowi inwestycyjnemu. Wartość na rynku buduje się długo, bywają i gorsze okresy, obrazujący je raport kwartalny może rozhuśtać notowania spółki ze szkodą dla inwestorów. Wieczorem 10 stycznia wysłałem tweeta o treści: Singapore Exchange, idąc śladem giełd Londynu i Hongkongu, rezygnuje z wymogu ogłaszania przez notowane spółki sprawozdań kwartalnych. Ma to oszczędzić czas i pieniądze. Jestem za naśladownictwem w Polsce. Tym sposobem wsadziłem kij w mrowisko.

Temat został podjęty przez dziesięciu specjalistów i kilkunastu obserwatorów podających tweety dalej lub lajkujących je. Otrzymałem przesłanie: Nie idźmy ta drogą. Niemniej nie dostrzegłem entuzjazmu wobec raportów kwartalnych w ich obecnym kształcie. Stanowisko im przeciwne głosi, że raporty powodują koszty i angażują pracę, a dają niewielkie korzyści. Jest to poważny wysiłek, szczególnie dla małych spółek. Warto zapytać akcjonariuszy, czy życzą sobie raportów – i jakich. Inwestorów nie interesuje 75 proc. sprawozdawanych treści. Tyle samo not tworzy się po to, by odhaczyć wymogi. Czyta to tylko autor i audytor. Liczy się szybkość publikacji raportu, a w polskiej praktyce raporty kwartalne bywają często publikowane na 30 dni przed początkiem następnego kwartału. Orlen, Kęty, raportują żwawo, ale co z tego wynika?

Więcej głosów wskazuje na korzyści płynące z raportowania co kwartał, acz niekoniecznie opowiada się za obowiązkiem sprawozdawczym. Publikacja wyników okresowych to święto inwestorów fundamentalnych. Lepiej mieć informacje o sytuacji w spółce, niż ich nie mieć. Zarządy nie lubią być kontrolowane, ale raportowanie uspokaja biznes. Pomysł likwidacji raportów kwartalnych jest bardzo zły, doprowadziłby do pełnej asymetrii informacji na GPW. Zarządzający funduszami mogliby wtedy wodzić indywidualnych  przez rok. Na swój użytek spółki sporządzają sprawozdania w rytmie miesięcznym. Inwestor większościowy otrzymuje dane na talerzu, indywidualny nie powinien być pokrzywdzony, dbajmy o równy dostęp do informacji. Replika: jeżeli większościowy ma ułatwiony dostęp do informacji – należy powiadomić o tym nadzór.

Unia Europejska nie wymaga raportów kwartalnych – ale co z tego? Spółka i tak co miesiąc śle dane do Urzędu Skarbowego. Opracowuje szczegółowe informacje dla zarządu. Wobec tego raport kwartalny nie jest dla niej obciążeniem. A gdyby nie było obowiązku ogłaszania raportów kwartalnych, porządne spółki i tak sprawozdawałyby rynkowi co kwartał. Lepiej podyskutować o szczegółowości raportów, ich lekkości, przystępności. Ktoś proponuje, by spółki szybko publikowały kluczowe dane finansowe; ktoś oponuje, ponieważ owe dane nie byłyby zbadane przez audytora.

Nie brakło kontrowersji. Z krytyką spotkał się pogląd, że środowisko (emitenci, inwestorzy, maklerzy, instytucjonalni) mogłoby wypracować standard raportu kwartalnego – ponieważ póki są one obligatoryjne, nic się nie zmieni. Albowiem gdyby zlikwidować obowiązek raportów kwartalnych, powstanie sytuacja podobna do możliwości zdalnego uczestnictwa w walnych zgromadzeniach: środowisko nie wypracowało żadnych standardów. Spółki cieszą się z możliwości monitorowania zmian w akcjonariacie, ale nie chcą korzystać możliwości, jakie daje #e-Voting na walnym zgromadzeniu. Środowisko nie próbowało się oczyścić, nie reagowało na przypadki spółek Getback, Kania, Krezus, Ursus, ABC Data.

Inna kanwa sporu: Nie dość, że pokazujesz bebechy konkurencji; nie dość, że masz dodatkowe koszty stałe – to jeszcze na każdym kroku straszą cię wysokimi karami. Na co odpowiedź (osoby kładącej się na podłodze przeciwko likwidacji raportów kwartalnych): koszty odsłaniania się konkurencji lub przygotowania raportów to po prostu koszty bycia spółką giełdową.

Trafne są postulaty usprawniania procesu komunikacji spółki z rynkiem. Wskazuje się na możliwość zobowiązania spółek do publikowania transkryptów wszystkich spotkań z inwestorami. Powtarzają się głosy, by ze sprawozdań usuwać to, co niepotrzebne (czyli co?), by zastąpić obecne raporty „lekkimi” (czyli jakimi?), by przyśpieszyć raportowanie (ale jak?). I postulaty praktykowania naming & shaming: wszak nawet notowany dom maklerski nie wie, jak sprawozdawać. Nie zgadzamy się nawet w materii, czy spółek jest na giełdzie za dużo – czy za mało?

Twitter nie jest platformą do rozwiązywania ważnych problemów rynku. Lecz rynek zasługuje na poważną merytoryczną debatę i jest do niej przygotowany. Kto wystąpi w roli moderatora? Czas zaapelować: Do roboty!

 

Czy i komu potrzebne są raporty kwartalne?

  • Tytani rynku kapitałowego Warren Buffett i Jamie Dimon (oraz liczni inni) opowiadają się przeciwko ogłaszaniu przez spółki kwartalnych prognoz wyników;
  • Lecz gdyby w ogóle zrezygnowano z raportów kwartalnych, czy przyniosłoby to uszczerbek inwestorom, względnie rynkowi kapitałowemu?
  • Zyskałyby notowane spółki uwolnione od mitręgi żonglowania nieistotnymi danymi, co im nie przysparza kapitału:
  • Stratne byłyby giełdy, którym kwartalne huśtawki wyników napędzają obroty, oraz analitycy, pozbawieni piany do ubijania.

Nie milkną dyskusje nad ogłoszonym w czerwcu w Wall Street Journal manifestem założyciela Berkshire Hathaway Inc. i CEO JPMorgan Chase & Co. Dominuje w nich aprobata dla planu rezygnacji z przygotowywania i ogłaszania przez spółki kwartalnych prognoz wyników. Buffett i Dimon twierdzą, że takie prognozy nie kreują wartości dla spółek, natomiast krzewią w nich i pośród inwestorów podejście skrajnie krótkoterminowe. Odbywa się to kosztem myślenia strategicznego. Spółki niejednokrotnie odwlekają zakupy technologii, wstrzymują rekrutację talentów, ograniczają nakłady na badania i rozwój, by tylko dotrzymać prognozy. I zmagają się ze zjawiskami, na które nie mają wpływu, jak wahania cen surowców, zmienność rynku, nawet pogoda.

W dyskusji nad tym pomysłem Paul Singer, założyciel i szef Elliott Management, potrafi ująć temat z urzekającą przesadą: spółce zabraknie groszy do wypełnienia prognozy, a kurs poleci o 5, 25, lub o 55 procent. Cynthia Janison, dyrektor w wielu radach, uważa że idea rezygnacji z ogłaszania kwartalnych prognoz wyników jest zbyt piękna, by mogła zostać urzeczywistniona. Gdyby jednak Cynthia miała czarodziejską różdżkę, wyganiałaby nią z rynku nie kwartalne prognozy wyników, raczej nadmiernie nerwowe reakcje inwestorów na każdą informację.

Rynki zostały opanowane przez myślenie krótkoterminowe. Inwestorzy spodziewają się natychmiastowych owoców decyzji, zresztą podejmowanych często nie przez nich samych, a przez algorytmy. Dla jednych kwartał jest zbyt długą miarą czasu, w tym czasie spółka może pogrążyć się w kłopotach, dwukrotnie zmienić prezesa, odwołać lub zmienić prognozy. Innym short-termism przeszkadza. Opowiadają się za rezygnacją z raportów kwartalnych, albo szukają sposobów na zwiększanie siły głosu z akcji z upływem czasu ich przetrzymywania. W ubiegłym roku pisałem o obu tych stanowiskach. Rezygnacja z raportów kwartalnych zapewne dojdzie do skutku, jest to dla spółek ciężar wcale niemały – a zbędny.

Lecz rezygnacja z raportów kwartalnych miałaby uboczne skutki. Po pierwsze, straciłyby giełdy. Żyją one z obrotu. Mniej raportów – to zapewne niższe obroty, to mniej decyzji inwestycyjnych, podejmowanych nagle, pod wpływem doraźnych impulsów wywołanych danymi z raportów. Niższe obroty na parkiecie dotknęłyby też domy maklerskie. Po drugie, poszkodowane zostałoby środowisko analityków. W Polsce połowa z nich, lub nawet więcej, straciłoby pracę. Tu można postawić pytanie, czy pogrom analityków przyniósłby szkody spółkom, rynkowi, inwestorom…

Natomiast pomysł zwiększania siły głosu z akcji z każdym dniem posiadania jest w moim przekonaniu niedorzeczny. Wynalazek pieniądza bardziej zaważył na dziejach ludzkości, niż wprowadzenie zegara i kalendarza. Niemniej w dyskusji nad planem Buffetta i Dimona jeden z amerykańskich menedżerów, Ron Schaich (założyciel i chair Panera Bread) nie tylko poparł ten projekt, nawet twierdził, że jest on w niektórych krajach urzeczywistniany: „… a new long-term stock exchange (…) A stock exchange that essentially has differentiated voting rights based on how long you hold. And that is done in other countries, certain other countries”. Na Marsie?

Z ideą mnożenia siły głosu z akcji z upływem czasu koresponduje pomysł zniesienia lub obniżenia podatku od zysków kapitałowych pod warunkiem przetrzymania akcji przez wyznaczony okres. To także uderzyłoby w giełdy poprzez spadek obrotów. Niemniej akurat w tej sprawie nie zajmę stanowiska. Podatek jest bowiem należny pod warunkiem osiągnięcia zysku, a o to dzisiaj trudno. Zresztą obecny rząd z rozmachem mnoży podatki, żadnego nie uchylił i prawdopodobnie nie uchyli.

Czytaj także:

2017.09.09 Raport kwartalny: źródło informacji czy zbędny przeżytek?

2017.05.23 O sile głosu z akcji, czyli zamachu czasu na kapitał

 

 

Raport kwartalny: źródło informacji czy zbędny przeżytek?

Notowana na giełdzie spółka (taka sobie) ogłosiła wyniki kwartalne (również takie sobie). Analityk biura maklerskiego, śrubującego pod niebiosa rekomendacje dla wspomnianej spółki, ocenił, że po lepszym (rok do roku) pierwszym kwartale, tym razem spółka zaskoczyła negatywnie, niemniej brak podstaw do rewizji prognoz, końcówka roku powinna być lepsza. Czyli, jak pieją kibice piłkarscy po wpadce reprezentacji: „Polacy, nic się nie stało”. Lecz rynek spanikował. W trakcie jednej sesji kurs wspomnianej spółki obsunął się o kilkanaście procent, przebił roczne minimum, zapadł się podłogę, aż zadrżał indeks, w którym spółka się znajduje. Takie sytuacje zachodzą na rynku cyklicznie, przy okazji ogłaszania przez spółki wyników kwartalnych. Czy kwartał to właściwa miara czasu, by spółkę należycie ocenić i wycenić?

Czas na wspomnienie z dalekiej przeszłości. Jest rok 1991, cała epoka temu. Przedsiębiorstwo państwowe przekształcono w jednoosobową spółkę Skarbu Państwa. Powołano radę nadzorczą: dwóch rozsądnych pracowników, bankowiec (już doświadczony w radzie innej spółki), dwie panie z ministerstwa i ja – przewodniczący. Zbieramy się co miesiąc, by dobrze poznać przedsiębiorstwo spółki, znakomicie zresztą prowadzone. Dyskutujemy nad rozsyłanymi przez zarząd formularzami F-01 dającymi przybliżenie miesięcznych wyników; ich spadek w którymś z kolejnych miesięcy kogoś zaniepokoił, aż wyszło na jaw, że jedno z nas – nadzorców nie miało pojęcia, iż omawiany formularz ma jeszcze odwrotną stronę…

Dzisiaj wszyscy wiemy, że nie należy sądzić spółek po miesiącu. Ani po jednej stronie sprawozdania. Ale czy należy po kwartale? Kwartalne sprawozdania dają pracę tysiącom osób na rynku i dokoła niego: liczykrupom w spółkach, specjalistom investor relations, analitykom, komentatorom, pracownikom organu nadzoru… Smaku dodaje fakt, że na polskim rynku sprawozdania za kwartał najczęściej ogłaszane są w trzecim miesiącu po okresie sprawozdawczym, pod koniec kolejnego kwartału. Wątpię, czy mają one rzeczywistą wartość informacyjną. W spółce przywołanej na wstępie sytuacja w pierwszej dekadzie września może być już inna niż w czerwcu („może”, co nie znaczy, iż sądzę, że jest tak w istocie).

Warto raz jeszcze zastanowić się nad sensem ogłaszania raportów kwartalnych. Są one produktem myślenia zorientowanego ku krótkoterminowemu horyzontowi inwestycyjnemu (short-termism). Uważam, że jest to zjawisko niekorzystne. Budowanie przez spółkę wartości jest procesem długotrwałym, nie da się go zamknąć w cyklu rozliczeń kwartalnych. Poddają one zarządzających spółkami presji oczekiwań rad nadzorczych, kapryśnych nastrojów inwestorów, zmieniających się realiów gospodarczych, wyzwań konkurencyjnego środowiska, a nadto częstych i nieprzemyślanych zmian kadrowych.

Komunikacja korporacyjna to nie cyferki i słupki, to rzeczowy dialog spółki z akcjonariatem. W procesie zrównoważonego rozwoju liczą się obszary objęte skrótem ESG: środowisko (environment), social (prawa człowieka, sprawy pracownicze itd.), governance (dobre praktyki). W pędzie do sprawozdawania o wynikach kolejnych kwartałów sprawy naprawdę istotne schodzą na dalszy plan. Ważniejsza jest przecież strategia, jeszcze ważniejszy – jej brak. Zajęty przeżuwaniem kwartalnych wyników spółki inwestor może nie zwrócić uwagi na tematy o znaczeniu strategicznym.

Argumenty za rezygnacją z raportów kwartalnych zyskują coraz większy posłuch na rynkach anglosaskich. W Stanach Zjednoczonych szczególną aktywność na tym polu przejawia CECP, http://cecp.co, wpływowa organizacja czołowych menedżerów, założona w 1999 roku przy znacznym udziale Paula Newmana (znany aktor był wybitnym społecznikiem, m.in. delegatem USA na Konferencję Rozbrojeniową ONZ). Skrót pierwotnie oznaczał Committee Encouraging Corporate Philantropy, ale współcześnie nie jest rozwijany; ciężar działalności przeniesiono na Strategic Investor Initiative – narzędzie dialogu menedżerów z inwestorami. Najbliższe CECP CEO – Investor Forum odbędzie się 19 września w Nowym Jorku. Być może wniesie ono istotny wkład w dyskusję na temat użyteczności raportów kwartalnych.

W Wielkiej Brytanii do zaprzestania ich publikacji wzywa Investment Association, http://www.theinvestmentassociation.org. Nie bez rezultatów, skoro raportów kwartalnych nie ogłasza już 40 proc. spółek z indeksu FTSE 100 (liczba raportów spadła o 19 proc. w porównaniu z danymi za październik 2016 r.) i aż 60 proc. spółek z indeksu FTSE 250 (liczba raportów spadła aż o 25 proc.). W 2016 r. Stowarzyszenie ogłosiło Productivity Action Plan, mający zachęcać spółki do kierowania się długoterminową strategią traktowaną jako instrument konkurencyjności. W ramach planu opracowano Long Term Reporting Guidance – wskazówki dotyczące sprawozdawania na temat produktywności, alokacji kapitału i kultury korporacyjnej.

Wspomniane organizacje reprezentują punkt widzenia poważnych inwestorów instytucjonalnych. Raporty kwartalne leżą w centrum zainteresowania inwestorów indywidualnych. Czyje interesy przeważą?