Archiwa tagu: regulacje

Blue cheat [2004]

Jak reagować na nieprawidłowości na rynku kapitałowym: wzmocnieniem regulacji, czy apelami o etyczne postępowanie?

Jestem poruszony serią tekstów Pulsu Biznesu o „Grupie Trzymającej Giełdę”. To bardzo poważny temat, więc nie udawajmy, że go nie ma, ponieważ wywołała go gazeta spoza Grupy Kształtującej Opinię. Chodzi o jakość polskiego rynku kapitałowego, oraz – co za tym idzie – o jakość życia pokoleń, których pieniądze pracują w funduszach emerytalnych i inwestycyjnych. Rodzi się podejrzenie, że uczestnicy rynku – udziałowcy i zarządy spółek dopuszczają się przekrętów.

Wyjaśnienie nieprawidłowości należy do KPWiG. Nie przesądzam, czy rzeczywiście do nich doszło. Natomiast pytam, jak należy im zapobiegać. Poprzez wzmocnienie kontroli? Poddanie rynku bardziej szczegółowym regulacjom? Poddanie winnych (których uda się złapać i osądzić) jeszcze surowszym karom? Wymaganie od zarządzających wyższych kwalifikacji? Przecież, chociaż mamy do czynienia z rynkiem regulowanym, istnieją jakieś granice zasięgu regulacji. Doświadczenie historyczne podpowiada, że same regulacje nie przesądzają o jakości rynku; gdyby tak było – socjalizm stworzyłby rynek–ideał, wszak poświęcił mu tyle przepisów, że zwalczyłby nimi wszelkie zło, gdyby tylko tędy wiodła droga… Amerykanie nie wiedzieli o tym, więc podjęli walkę ze zwyrodnieniami rynku metodą mnożenia przepisów (Sarbanes-Oxley Act), które dzisiaj trzeba temperować, bo poszły za daleko, a koszty obecności spółek na rynku znacznie wzrosły.

Lepiej unikać nazbyt kazuistycznej regulacji. Nie uda się objąć nimi wszystkich możliwych wynaturzeń. Jakości rynku nie kreuje się samymi przepisami. Liczą się także wartości. Ktoś na przełomie epok puścił w Polsce w obieg powiedzenie, że aby dojść do fortuny, trzeba po prostu ukraść pierwszy milion, a potem to już można legalnie go pomnażać. Niestety, dzisiaj wielu uznaje ów stary żart za objawienie prawdy. Pora wywołać dyskusję na temat etyki rynku. Wiem, że dla wielu jego uczestników będzie to temat śmieszny, wręcz żałosny: Jaka etyka? A po co? Wszak liczy się wyłącznie stopa zwrotu! Jeszcze gorsze mniemanie o rynku spotykam u polityków. Obecnie żadna partia nie utożsamia się z rynkiem, natomiast wiele partii nie wyrosło jeszcze z przekonania, że źródłem zła są firmy polonijne, a prywatyzacja to złodziejstwo. Brak kanonu etycznego rynku utrudnia przeciwdziałanie takim głupiutkim opiniom.

Etyka rynku to temat rozległy. Gdyby odnieść go do Grupy Trzymającej Giełdę, widziałbym potrzebę rozważenia dwóch kwestii. Pierwsza to etyka środowiska zarządzających funduszami. Druga – to etyka ryzyka. Lepiej, by wspomniane środowisko samo poddało się rozsądnym ograniczeniom, nie oczekując, aż ustawodawca zechce przykręcić mu śrubę. Istnieje przekonanie o potrzebie wznoszenia urzędowych chińskich murów, by zapobiec przenikaniu informacji i nawiązywaniu porozumień. Polecam wybrać się na przejażdżkę po londyńskiej City na platformie piętrowego autobusu turystycznego w pogodne piątkowe popołudnie (niech tylko skończy się zima!). Przed każdym pubem można wtedy ujrzeć kłębiące się na chodniku gromadki rozbawionych finansistów popijających pimm’s. Gdyby zechcieli dzielić się najbardziej poufnymi z informacji, zawiązywać ciche koalicji, nie powstrzymałby ich najtęższy chiński mur. Lecz City wyrosła nie tylko z chciwości, także z wartości, silniejszych od nakazów i zakazów. Nikt tam nie kwestionuje znaczenia stopy zwrotu, ale powaga wieków podpowiada, że etyka wspomaga interesy. Przeto z jednej strony instytucje budują piony compliance, z drugiej –środowiska zawodowe kreują własne standardy. Taki środowiskowy, oddolny i autentyczny, kanon postępowania przydałby się i zarządzającym polskimi funduszami. Bliżej tego są, jak się wydaje, fundusze inwestycyjne, których stowarzyszenie właśnie przekształca się w obiecującą izbę gospodarczą.

Druga kwestia to etyka ryzyka. Otóż bez ryzyka nie ma rynku. Finanse to nieustanne zmaganie się z ryzykiem. Fundusze inwestycyjne odsłaniają swoją ekspozycję na ryzyko. Fundusze emerytalne działają pod innym reżymem. System został tak skonstruowany, że zniechęca do podejmowania ryzyka. Z jednej strony, jest to rozwiązanie głęboko uzasadnione, wszak należy chronić od ryzyka kapitał gromadzony na przyszłe emerytury. Z drugiej strony, nie da się uniknąć podjęcia zmagań z ryzykiem. Owszem, należy temperować ryzyko, ale nie warto premiować za unikanie go, bo nic dobrego z tego nie wyniknie. Natomiast patrząc na polskie fundusze emerytalne, widzę owieczki na hali: gdyby któraś spróbowała oderwać się od biernej gromadki, zaraz owczarek zapędzi ją tam z powrotem.

Mnożenie regulacji, nakazów i zakazów, to poniekąd mnożenie okazji do omijania ich. Bardziej opłaca się sycenie rynku etyką. Wtedy zarządzający funduszami skupią się może na blue chips, a nie – jak teraz – na blue cheats.

Tekst ogłoszony 27 grudnia 2004 r. w tygodniku Gazeta Bankowa.
Czytaj także: 2003.04.23 Miedzy fasadą a wnętrzem

Sanatorium pod klepsydrą [2002]

Natrętna, drobiazgowa, surowa regulacja zabija inicjatywę, bez której nie rynek rozwinie się, nie przetrwa.

W piątek 29 listopada 2002 r. o godz. 22:00 na kanale Hallmark pokazano film „Na parkiecie”. W kanonie sztuki filmowej obraz ów może zostać zaliczony gdzieś do górnej warstwy stanów średnich, za to wpisał się on wyraziście w historię corporate governance. Tytuł oryginału brzmi „Strictly Ballroom”. Chodzi więc o parkiet taneczny, nie giełdowy. Akcja obraca się wokół turnieju tańca towarzyskiego. Bohatera, zdolnego tancerza, krępuje gorset skostniałych, nazbyt surowych reguł. Pragnie on wnieść do sztuki osobowość, artyzm, spontaniczność. Wprowadza nowe kroki i zostaje zdyskwalifikowany. Na parkiecie rządzą bowiem starcy zastygli w dawnych nawykach, ślepo posłuszni regulaminowi. Dla nich liczą się tylko zasady, nawet ‘bez serc, bez ducha’, lecz przestał liczyć się cel, jakiemu owe zasady mają – lub miały – służyć.

Film nakręcono w Australii. Jego premiera odbyła się w 1992 r. Obraz wywołał pewne poruszenie. Był manifestem na rzecz innowacji. W świecie budziła się właśnie świadomość dotycząca powołania naszych czasów do krzewienia dobrej praktyki w spółkach i wokół nich. Londyńska City wyłoniła z siebie zespół mędrców dla przeglądu stanu corporate governance. Na jego czele stanął szanowany Sir Adrian Cadbury. Sprawozdanie komisji (Cadbury Report, 1992) zapoczątkowało ważny przełom. Niebawem The Sidney Institute sporządził ocenę stanu corporate governance w Australii. Jego sprawozdanie (Hilmer Report, 1993) zostało ogłoszone pod wymownym tytułem „Strictly Boardroom”. Salę balową zastąpiła sala posiedzeń rady nadzorczej. Przesłanie jest to samo. Tam rutyna uśmiercała sztukę tańca, tutaj uśmierca sztukę nadzoru nad spółkami. Albowiem nadzór jest sztuką.

Australijski raport wyrażał krytykę mierności i bierności rad nadzorczych. Położył on więc nacisk na kryteria doboru członków. Wskazane są: osobowość (calibre), różnorodność (mix), wysoki poziom intelektualny, doświadczenie, zdrowy rozsądek i uczciwość. Otóż z początkiem lat dziewięćdziesiątych spora większość rad na antypodach odstawała od takiego wzorca.

Jak wiadomo, rada anglosaska różni się mocno od naszej. W jej skład wchodzą nie tylko osoby zajmujące się tylko nadzorem (non–executive directors), także przynajmniej najważniejsze z osób zarządzających spółką (executive directors). Raport „Strictly Boardroom” zmierzał do uporządkowania zasad współdziałania obu kategorii członków. W jego świetle, na członkach zarządu, którzy zasiadają w radzie, ciąży szczególna powinność informowania jej o wszelkich sprawach wiadomych zarządowi. Niemniej rada dużej spółki publicznej nie jest ciałem właściwym do rozwijania strategii, wypracowywania zasad kultury korporacyjnej i inicjowania najważniejszych decyzji. Powinna ona natomiast dokonywać krytycznego przeglądu propozycji składanych jej przez zarząd, który następnie zajmie się wprowadzaniem uchwał rady w życie. „Kluczowym zadaniem rady jest zapewnienie, że zarządzanie spółką nieprzerwanie i skutecznie zmierza do osiągnięcia ponadprzeciętnych dokonań, z należytym uwzględnieniem ryzyka. Nie umniejsza to dodatkowych powinności rady w dziedzinie ochrony mniejszości” – ocenił raport „Strictly Boardroom”.

Upłynęła już blisko dekada. Niedawno i w Polsce nareszcie podjęto usiłowania na rzecz poprawy corporate governance. Giełda postanowiła przepisać rynkowi receptę, wyszczególniając na niej zasady dobrej praktyki spółek publicznych. Kuracja jest niezbędna, bo pacjent rozpaczliwie niedomaga, a zasady są na ogół słuszne. Ale czy wszystkie: i te bardzo ważne, i te całkiem trzeciorzędne, błahe – należało aplikować jednocześnie? Dawka jest końska, a pacjent nie został wprzódy zbadany. Zanim ukuto polski zbiór zasad dobrej praktyki, nie powstał żaden raport diagnozujący stan rynku. A jest on zatrważający. Albowiem rynek nie jest środowiskiem przyjaznym ani spółkom, ani inwestorom, zwłaszcza drobnym. Prawa mniejszości nie są przestrzegane. Walne zgromadzenia zwyrodniały. Za nieodpowiedzialne wybryki rad nadzorczych nikt nie ponosi odpowiedzialności. Skład rad bywa zresztą przypadkowy i zbyt często zmieniany. Zarządy traktują spółki jak swoje prywatne mienie. Prawo jest często łamane, zazwyczaj bez konsekwencji.

Wprowadzane na rynek przez giełdę zasady dobrej praktyki pomijają wiele ważnych spraw. Nie oczekuje się zatem od spółek prowadzenia jasnej polityki w kwestii dywidendy lub buy–back, lub wyrzeczenia się złego nawyku dokonywania operacji na własnych akcjach za pośrednictwem podmiotów zależnych. Nakłada się za to spółkom gorset zasad znacznie mniej istotnych, jak wymóg ogłaszania regulaminu zarządu, albo reglamentacja systemu wynagradzania zarządu i nadzoru. Gdyby w Polsce sporządzano raport na temat stanu rynku i australijskim wzorem opatrywano go tytułem filmu, miałbym doskonałą propozycję: „Sanatorium pod klepsydrą”.

Tekst ogłoszony 10 XII 2002 r. w tygodniku Gazeta Bankowa
Czytaj także: 2014.08.16 Stosuj, albo pożałujesz!